事件：公司发布2020年年报及2021年一季报。（1）2020 年报告期，公司实现营业收入34.48 亿元，同比+3.36%；归母净利润0.91 亿元，同比-12.6%；其中第四季度单季营业收入9.87 亿元，同比+35.99%，环比-8.77%；归母净利润0.05 亿元，同比-49.07%，环比-90.35%。（2）2021 年第一季度，公司实现营业收入10.83 亿元，同比+91.89%，环比+9.7%；归母净利润0.17 亿元，同比+57.59%，环比+234.94%。

    　　主要观点：

    　　1. 海外建厂形成产业趋势，5X 战略加速全球布局公司紧抓国家“一带一路”机遇，加速国际化布局。2020 年泰国生产基地项目已成功建设运营，实现了效率和效益的提升。公司将继续实施海内外其他生产基地的选址、建设，围绕主机厂配套和蓬勃的替换市场机遇，提高技术研发、管理、服务的高效响应，同时进一步规避贸易壁垒，加速全球化竞争能力的提升。结合宏观形势和行业发展，公司制定了“5X 战略计划”，力争未来10 年内实现国内外5 大生产基地，5 大研发中心， 500 家战略渠道商、5000 家核心门店，以及5000万条以上的产能规模。作为江苏省示范智能车间，半钢胎工厂“黑灯车间”，120 万套高性能全钢胎智能工厂按照“工业4.0”标准规划，在半钢胎智能制造成功打造的基础上，构建“大数据工业大脑”，致力于从原材料入库到成品出库全过程的智能化生产，于2020 年12 月末已具备50 万套的产能规模。

    　　2. 泰国工厂利润逐步释放，毛利率逐季改善

    　　2020 年轮胎的产量839.31 万条，同比+27.48%，销量796 万条，同比+26.8%。2020 年1 月，泰国生产基地举行了开业庆典。自项目投产以来，泰国公司充分发挥团队力量，克服疫情及海外建厂的重重困难，打通自循环，3 月份第一批轮胎货柜顺利出口国外，同时积极开拓泰国本土和国际营销网络，海外订单持续增长，出口呈现强劲势头，在行业创立了“建厂速度快、项目投产快、盈利速度快”的良好口碑，为后续业绩增长奠定了坚实基础。

    　　2020年Q4毛利率6.7%，环比-10.62%；销售费用率-3.38%，环比-7.97%；管理费用率8.72%，环比+3.45%；财务费用率1.43%，环比-1.66%。2021年Q1 毛利率9.99%，环比+3.3%；销售费用率2.05%，环比+5.43%；管理费用率5.2%，环比-3.52%；财务费用率2.01%，环比+0.57%。

    　　3. 产能释放有序进行，后续建厂“复制”有望加速2020 年Q4 新增资本支出3.39 亿元，在建工程达到11.69 亿元，固定资产达到26.65 亿元，在建工程/固定资产实现43.86%。2021 年Q1新增资本支出2.23 亿元，在建工程达到10.43 亿元，固定资产达到28.56 亿元，在建工程/固定资产实现36.52%。公司产能建设情况：国内600 万条半钢胎，实际达成300 万条，预计2022 年完工。120 万条全钢胎，实际达成50 万条，预计2021 年9 月完工。泰国600 万条半钢胎，实际达成300 万条，预计2021 年10 月完工。泰国100 万条全钢胎，实际达成50 万条，预计2021 年10 月完工。以上项目拟投资金额合计约42 亿。

    　　4.盈利预测及评级

    　　基于出口需求拉动与公司产能释放，我们预计公司2021-2023 年归母净利润为1.77 亿元、3.05 亿元，3.99 亿元，对应EPS 0.20 元、0.35元，0.46 元，PE 27.79X、16.11X、12.32X。考虑公司5X 战略起航，利润快速释放，维持“买入”评级。

    　　风险提示：贸易政策变化、原料价格波动、汇率波动、项目投产进度不及预期、汽车行业增速下滑