国联证券公布2022 年年度报告。2022 年，公司实现营业收入26.23 亿元，同比下滑11.59%；实现归母净利润7.67 亿元，同比下降13.66%。2022 年公司加权平均净资产收益率为4.62%，同比减少2.65 个百分点。基本每股收益为0.27 元/股，同比下降25%。

    基金投顾规模逆势向上。因权益市场波动，公司代理买卖证券业务净收入为4.26 亿元，同比下降13.84%；股票、基金代理买卖证券交易额市场占有率为0.49%，与2021 年基本持平。截至报告期末，公司客户总数为158.38 万户，同比增长14.30%。公司基金投顾面向苏南地区高净值客户（大C），加大与区域中小银行（小B）联动，基金投顾业务签约总户数达24.03 万户，基金投顾签约资产规模达68.80 亿元。

    投行短期微降，长期受益于区域证券化水平提升。2022 年，公司实现投行业务收入4.77 亿元，同比下降6.29%。华英证券全年完成IPO 项目3 单，承销金额较去年增长2.5 倍，财务顾问项目（不含新三板）数量同比提升10.42%，此外，公司另有过会项目4 单，申报在审项目2 单，辅导项目13 单。

    投资跟随市场，股权衍生品进军第一梯队。2022 年，受到市场整体下行影响，公司实现投资业务收入11.58 亿元，同比下降16.93%，主要由于处置金融工具产生的投资收益减少。股权衍生品业务方面，根据中证协2022 年公布的证券公司基于柜台与机构客户对手方交易业务收入情况，公司位列行业第10，高于整体资本排名，体现在机构业务上潜力。

    资管板块持续整合。2022 年，公司实现资产管理业务收入1.94 亿元，同比增长37.59%。在全行业总体资产管理规模下滑10%环境下，公司资产管理规模同比基本持平（总体规模突破千亿），表明主动管理优势较强。截至报告期末，公司资产管理业务受托资金为1020.48 亿元。公司竞拍中海基金体现大资管整合雄心，有望于投顾业务实现协同。

    风险提示：市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。

    投资建议：我们预测2023-2025 年公司净利润分别为10.34 亿元、14.11 亿元、18.50 亿元，同比增长34.7%/36.5%/31.2%，当前股价对应的PE 为29.7/21.8/16.6x，PB 为1.7/1.6/1.5x。公司是小而美的特色券商，具有独特的区位优势，财富管理特色鲜明，管理层具有前瞻性的战略眼光，小券商，大能量。2023 年3 月，公司大股东无锡国联发展集团收购民生证券30%股权，我们看好在大股东规划下，后续国联证券和民生证券在投资银行、机构业务、财富管理等条线产生的协同效应，我们维持国联证券“买入”评级。