投资要点

    　　工商银行发布2024 年三季报，前三季度公司实现营业收入6264.22 亿元，同比-3.82%。实现归母净利润2690.25 亿元，同比+0.13%。

    　　净利润增速转正，息差拖累减弱

    　　2024Q1-Q3 公司营收同比增速较2024H1 +2.22pct，主要系公司利息收入与其他非息收入表现边际改善。2024Q1-Q3 公司利息净收入、其他非息收入分别同比-4.94%、+17.53%，增速较2024H1 分别+1.89pct、+11.86pct，其他非息收入增速明显提升主要系去年同期公允价值变动损益基数较低。2024Q1-Q3 公司归母净利润增速较2024H1 +2.02pct，主要系净息差拖累减小。从业绩归因来看，2024Q1-Q3 生息资产规模、净息差、其他非息收入、拨备对净利润的贡献度分别为+10.18%、-15.12%、+1.79%、+3.42%，较2024H1 分别-0.21pct、+2.10pct、+0.74pct、-1.59pct。

    　　票据冲量较为明显，净息差与上半年持平

    　　截至2024Q3 末，公司贷款余额为28.10 万亿元，同比+8.97%，增速较2024H1-1.09pct。从新增贷款来看，公司2024Q3 单季度贷款净增加2583.55 亿元，其中票据贴现净新增2545.88 亿元，占比98.54%，票据冲量较为显著。净息差方面，2024Q1-Q3 公司累计净息差为1.43%，与2024H1 持平。根据我们的测算，2024Q1-Q3 公司生息资产平均收益率为3.22%，较2024H1 -6bp。净息差持平主要受益于负债端成本改善，我们预计主要系存款挂牌利率下调带动公司存款成本明显改善。

    　　资产质量稳健，资本实力有望进一步提升

    　　截至2024Q3 末，公司不良率为1.35%，与2024H1 末持平。不良贷款余额为3799.55亿元，同比+7.99%，不良贷款增速慢于整体信贷增速。从信用减值损失来看，2024Q1-Q3 公司计提贷款减值损失1227.48 亿元，同比-7.81%。拨备方面，2024Q3末公司拨备覆盖率为220.30%，较2024H1 末+1.87pct，风险抵补能力较足。资本方面，2024Q3 末公司核心一级资本充足率为13.95%，较2024H1 末+11bp。后续国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本，公司资本实力有望进一步提升。

    　　投资建议：维持工商银行“买入”评级

    　　我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为8262/8495/8761 亿元，同比增速分别为-2.01%/+2.82%/+3.13%，3 年CAGR 为1.29%；归母净利润分别为3632/3691/3793亿元，同比增速分别为-0.23%/+1.64%/+2.77%，3 年CAGR 为1.39%。考虑到公司经营稳健且股息率较高，我们维持“买入”评级。

    　　风险提示：稳增长不及预期，资产质量恶化，监管政策转向。