事件：3 月27 日，工商银行发布2023 年年报。23 年累计实现营收8431 亿元，YoY-3.7%;归母净利润3640 亿元，YoY+0.8%;不良率1.36%，拨备覆盖率214%。

    归母净利润同比正增。工商银行23 年营收同比-3.7%，降幅较前三季度扩大0.2pct。资产减值损失计提放缓，全年资产减值损失同比-17.4%，反哺归母净利润同比+0.8%，增速与前三季度持平。

    规模稳步高扩张，积极助力实体。工商银行23 年总资产、贷款总额同比+12.8%、12.4%，增速较23Q3 末分别+0.4pct、-0.1pct。公司23 年各季度资产规模均保持较高扩张速度，持续加大对实体经济的资金供给，23 年末制造业、战略新兴产业、普惠小微贷款余额分别同比+27.3%、+54.1%、+43.7%。展望24 年，一是央行普惠小微认定标准放宽，大行开展普惠小微业务或有更大发挥空间；二是政府工作报告提出“拟连续几年发行超长期特别国债”，有望带动基建等领域配套信贷需求，从而对大行信贷投放起到拉动作用。

    息差仍承压，存款成本有所下行。工商银行23 年末净息差为1.61%，较23Q3 末下降6BP。资产端，23 年末贷款收益率3.81%，较23H1 末下降14BP，预计新发贷款定价仍有下行压力，且存量按揭利率调整、地方政府化债也给息差带来负面影响。负债端，23 年存款成本率1.89%，较23H1 末下降1BP。后续息差的稳定或需关注负债端结构的调整情况，当前存款定期化趋势仍在延续，工商银行23 年末定期存款占比为57.7%，较23Q3 末+0.4pct，不过存款挂牌利率下调的利好效果，有望在24 年逐步显现。

    资产质量保持平稳。工商银行23 年末不良率1.36%，与23Q3 末持平。重点领域来看：1）23 年末对公房地产贷款不良率为5.37%，一方面，结合对公房地产贷款增量较少，当前或正在加大相关不良暴露，处置存量风险；另一方面，不良率已较22 年末6.68%的峰值明显下降。2）地方政府化债“以时间换空间”思路较为明确，因而虽然会给息差造成一定压力，但或不会使资产质量产生较大波动。23 年末拨备覆盖率214%、拨贷比2.90%，仍有较强的风险抵补能力。

    投资建议：扩表速度高，资产质量稳

    一是基本面扎实，23 年归母净利润稳健增长，息差虽仍在探底，但资产保持高速扩张；地产风险持续压降，资产质量整体稳定。二是具有高股息投资价值，现金分红比例稳定，23 年为31.3%。三是宏观经济修复的大背景下，银行板块估值整体的修复，以及“中特估”概念催化，有望拉动公司估值进一步修复。预计24-26 年EPS 分别为1.02、1.06、1.10 元，2024 年3 月28 日收盘价对应0.5倍24 年PB，维持“推荐”评级。

    风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。