三季度业绩承压，关注四季度订单结转速度

    　　公司24Q1-3 实现营业收入8184.79 亿元，同比-7.30%，实现归母净利润205.70 亿元，同比-14.33%，扣非归母净利润190.11 亿元，同比-15.87%，其中Q3 单季度实现营收2751.94 亿元，同比-6.22%，归母净利润62.92 亿元，同比-19.05%，扣非归母净利润59.16 亿元，同比-19.70%，三季度收入业绩均显著承压。截至24Q3 末，公司在手未完工合同额为63252.6 亿元，同比+7.6%，约为23 年营收规模的5.01 倍，在手订单充裕有望给后续收入增长及业绩释放提供较好支撑，在财政刺激预期升温背景下，关注后续公司订单结转速度。考虑到公司业绩不及我们此前预期，我们下调24-26 年归母净利润的预测至311、319、324 亿元（前值为354、371、389 亿元），公司作为央企基建主力军，我们看好后续国企改革带来的经营提质增效和报表质量改善，同时公司新兴业务持续发力，矿产资源板块有望打造第二增长曲线，维持“买入”评级。

    　　工程地产持续承压，新兴业务快速成长

    　　分业务来看，24Q1-3 基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发业务分别实现营收7132、129、198、219 亿元，同比分别-7.66%、-4.08%、-1.08%、-13.22%。订单角度，24Q1-3 公司新签合同额15278.6 亿元，同比-15.2%，其中境内、境外分别新签14046.3、1232.3 亿元，同比分别-16.1%、-3.2%。

    　　1）工程建造方面，24Q1-3 公司新签合同10857.3 亿元，同比-19.2%。细分领域中，铁路、公路、市政、城轨、房建、其他业务分别新签1695.9、927.8、1097.2、384.9、5814.7、936.8 亿元，同比分别-5.2%、-33.7%、-27.9%、-58.0%、-20.9%、+102.2%。2）地产开发方面，24Q1-3 实现销售金额227.6 亿元，同比-51.6%，新增土地储备39.8 万平方米，同比+31.4%，三季度末在手土储面积1197.1 万平方米。3）新兴业务，24Q1-3 新签2110.5 亿元，同比+23.4%，其中水利水电、清洁能源、城市运营等新签取得较快增长。

    　　毛利率延续承压，Q3 现金流净流出收窄

    　　公司24Q1-3 毛利率为8.8%，同比-0.29pct，Q3 单季度毛利率为8.72%，同比-0.85pct。其中基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发、其他业务毛利率分别为7.56%、24.53%、22.73%、12.70%、17.28%，同比分别-0.41、-2.67、+1.18、-0.32、+0.98pct。24Q1-3 公司期间费用率为5.06%，同比+0.04pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.03、+0.02、-0.05、+0.04pct，24Q1-3 公司合计计提了29.24 亿元的资产及信用减值损失，同比多计提损失5.85 亿元。综合影响下24Q1-3 净利率为2.74%，同比-0.24pct。

    　　现金流方面，24Q1-3 公司CFO 净额为-712.57 亿元，同比多流出375.34 亿元，Q3 单季度净流出同比收窄18.3 亿元。

    　　风险提示：矿产资源价格大幅波动，订单结转速度不及预期，央企竞争加剧导致利润率下降，基建投资增速不及预期。