Q2 收入与业绩降幅扩大，下半年有望边际改善。2024H1 公司实现营业总收入5445 亿元，同降7.8%；实现归母净利润142.8 亿元，同降12.1%；扣非业绩同降14.0%。业绩下滑主要因今年以来受地方化债及专项债发行偏慢影响，基建资金面承压，制约实物工作量形成。分季度看，Q1/Q2 分别实现营收2656/2789 亿元，同降2.6%/12.3%；分别实现归母净利润75/68 亿元，同降5.0%/18.7%，Q2单季降幅加大，主要因收入下滑幅度扩大、期间费用率提升（单季同比+0.3pct）、投资收益减少（单季同比-3 亿）以及减值损失增加（单季损失同比+3 亿）。分地区看，境内/境外分别实现营收5104/341 亿元，同比-8.6%/+6.1%。分业务看，基建/ 设计咨询/ 装备制造/ 地产开发/ 其他业务分别实现营收4730/90/120/145/360 亿元，同比-7%/-4%/-10%/-31%/-10%。展望后续，伴随年内专项债及特别国债加速发行，基建整体资金面有望改善，推动实物工作量加快落地。公司作为重大项目主要执行方预计将受益，后续业绩增速有望在低基数下实现边际改善。

    基建主业盈利能力优化，经营性现金流承压。2024H1 公司毛利率9.04%，同比下降0.01pct，其中基建/设计咨询/装备制造/地产开发/其他业务毛利率分别同比+0.20/-1.58/-1.48/-2.42/-0.14pct（资源利用毛利率同比-5.22pct），基建主业毛利率有所提升。期间费用率4.80%，同比增加0.15pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.02/+0.13/-0.05/+0.05pct，财务费用率增加主要因部分工程项目业主付款滞后导致对外借款增加，推升利息支出增加。资产（含信用）减值损失多计提约1 亿。少数股东损益占比降低2.2pct。归母净利率2.6%，同比下降0.13pct。上半年公司经营活动现金净流出693 亿，较上年同期多流出394 亿元，预计主要因业主资金偏紧导致付款有所延迟；投资性现金流净流出221 亿，较上年同期收窄124 亿，主要因收回投资增加以及长期资产投入减少。

    Q2 整体签单规模下滑，房建、公路等传统领域承压，新兴业务高增。2024H1 公司新签合同额10785 亿元，同降15%，Q2 单季新签4569 亿元，同降25%，主要因传统基建房建市场项目增量收缩。分业务看，24H1 工程建造新签合同额7802亿元， 同降16%， 其中铁路/ 公路/ 市政/ 城轨/ 房建/ 其他业务分别新签1345/581/709/270/4409/489 亿元，同比+5%/-11%/-31%/-62%/-18%/+94%；特色地产/资产经营降幅较大，分别同降63%/69%；新兴业务表现亮眼，同增32%，其中水利水电/清洁能源分别同增58%/48%。分区域看，境内/境外业务分别新签9961/824 亿元，同降16%/2%。

    铜价上涨带来业绩弹性，资源板块价值有望重估。公司铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位，矿山自产铜、钼产能已居国内前列。2024H1 子公司中铁资源实现归母净利润20.2 亿元，占总归母净利润14.2%。2024 年初以来（截至2024/8/29）LME 铜价均价较2023 年上涨8%，若后续铜价继续上涨，资源板块利润贡献有望提升。此外，公司如将矿产资源向国资委申请为拟培育主业获批，后续有望依托全球业务渠道资源收购新矿山加速发展，进一步打开价值重估空间。

    投资建议：考虑到当前行业景气有所承压，我们调整2024-2026 年公司归母净利润预测值为311/323/336 亿元， 分别同比-7%/+4%/+4%， EPS 分别为1.26/1.31/1.36 元，当前股价对应PE 分别为4.6/4.4/4.2 倍，最新PB-lf 为0.50倍，维持“买入”评级。

    风险提示：基建投资不及预期、应收账款减值风险、大宗商品价格波动风险等。