事件：公司发布2022 年度报告。报告期内公司实现营收1.15 万亿元，yoy7.57%，实现归母净利/扣非净利313/284 亿元，yoy+13.25%/+9.04%。22Q4 单季度实现营收3033 亿元， yoy0.27% ， 实现归母净利/ 扣非净利82.6/72.6 亿元，yoy+18.48%/+7.8%。业绩符合预期。

    　　2022 年营收高增7.6%，工程主业稳增、资源板块快产快销实现高成长

    公司2022 年实现营收1.15 万亿元，yoy+7.57%，实现归母净利润313 亿元，yoy+13.25%，对应扣非净利润284 亿元，yoy+9.04%。分季度看，22Q1/Q2/Q3/Q4营收分别2665/2929/2888/3033 亿元，yoy+12.82%/+12.48%/+6.44%/+0.27%，归母净利75.9/75.4/78.9/82.6 亿元，yoy+16.99%/+14.02%/+4.50%/+18.48%；分业务看，基础设施建设/勘察设计与咨询服务/工程设备/房地产开发四大业务板块分别实现营收9835/186/258/535 亿元，yoy+6.51%/+5.75%/+8.42%/+6.39%。

    　　其他业务中矿产资源业务营收75 亿元，同比高增25.98%，毛利率达55.64%，同比提升0.52pct。

    　　我们分析营收高增来自以下驱动因素：1）公司营收最大来源基础设施建设业务各项工作稳步有序推进，实现营收9835 亿元，yoy+6.51%；2）公司工程设备与零部件制造业务抓紧“稳增长”政策，持续加大市场开拓力度，营收同比增长8.42%；3）公司房地产开发业务加快交房进度、去库存化，实现营收同比增长6.39%。

    　　经营性现金流净额同比高增233%，减值损失同比大幅收窄23.12%

    毛利率方面：22 年全年录得毛利率10.01%，较21 年微降0.20pct；分季度看，22Q1/Q2/Q3/Q4 毛利率分别9.01%/8.75%/8.78%/12.52%；分业务看，基础设施建设/勘察设计与咨询服务/工程设备与零部件制造/房地产开发四大业务板块毛利率分别8.42%/28.30%/20.56%/17.07%，yoy+0.01/-0.01/-1.05/-5.12pct。其中房地产开发业务毛利率下降主要系市场整体下行、售价偏低，叠加22 年确认收入产品价格发生变化，影响盈利水平。

    　　费用方面：22 年期间费用率5.40%，较21 年下降0.07pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.55%/2.17%/2.40%/0.28%，销售/管理/研发/财务费用率较21年分别持平/-0.09/+0.09/-0.07pct；其中，财务费用同比下降16.32%，主要系金融资产模式基础设施投资项目国模扩大，确认的投融资收益增长较快，公司持续加强资金管控，合理置换高息融资，平均融资成本持续下降。

    　　现金流方面：22 年经营性现金流净额为435.52 亿元，同比多流入304.82 亿元，主要系公司积极利用稳增长措施加快回收资金，同时加强现金流管控，努力改善资金状况；

    　　减值损失方面：22 年减值损失合计61.27 亿元，较21 年79.7 亿元同比下降23.12%，主要系信用减值损失大幅下降。

    　　海外业务韧性凸显， 有望受益“一带一路”战略升温

    海外业务发展态势良好，市场韧性十足：营收端：2022 年，公司实现境外营收584.37 亿元，yoy+6.66%，录得毛利率8.42%，较去年同期增加0.4pct；新签端：2022 年，公司境外业务实现新签合同额1837.8 亿元，同比高增21.1%；策略端：面对复杂国际环境，公司奋力拓展市场，大力推进项目履约，坚定走好专　　业化、品牌化、属地化发展之路，不断推动海外业务做强做优做大；项目端：

    　　“一带一路”重点项目建设取得重大进展，“一带一路”标志性项目中老铁路、埃及斋月十日城轻轨铁路AB 段、孟加拉帕德玛大桥等相继建成，印尼雅万高铁试验运行，瑞典地铁、孟加拉数字联通等项目相继中标。

    　　深入推进与“一带一路”沿线国家交流合作： 2023 年3 月6-11 日，公司董事长赴印尼、新加坡调研雅万高铁、中铁一局南北走廊N108 项目，并与印尼海洋与投资统筹部部长、印尼交通部部长、新加坡陆路交通管理局局长等进行交流。

    　　我们认为：随着公司不断加强对外交流合作，并完善海外业务投建营一体化发展模式，公司有望实现海外市场的扩展延伸。

    　　深耕水务运营与引调水市场，打造“第二成长曲线”

    　　手握重大水利工程项目，引调水市场前景广阔： 2022 年5 月，中国中铁公告拟以110 亿元为对价收购滇中引水公司33.54%股权，布局区域引调水市场。其中，二期工程目前投入23.74 亿元，工程进度7%，工期70 个月，将与一期工程同时竣工。工程设计2040 年多年平均引水量34.03 亿立方米，受水区共涉及输水总干渠沿线六州（市）35 个县（市、区），受益国土面积达3.69 万平方公里，惠及1112 万人口。我们认为：在国家多项政策支持水利建设大背景下，公司加快布局水利工程市场，有望成为“第二增长曲线”主动能。

    　　资源开发稳扎稳打，供需格局下钼资源品有望贡献弹性

    并表端资源看： 2022 年，公司旗下铜、钴、钼、铅、锌金属产量分别为30.29/0.52/1.50/0.95/2.36 万吨，yoy+25%/+60%/持平/-13%/+10%，银金属产量44.7 吨，yoy+16%，矿产资源业务实现收入75.04 亿元，同比增长25.98%；毛利率为55.64%，同比增加0.52pct；

    　　联营企业端看：2022 年，公司持股41.72%华刚矿业股份有限公司录得营收151.0 亿元，yoy+45.19%，实现净利润75.4 亿元，yoy+14.52%。

    　　有色金属价格总体有望保持平稳，看好供需格局下钼资源品贡献资源板块业绩弹性。公司当前参控股投资建成5 座现代化矿山，铜、钴、钼保有量分别约820、61、66 万吨，2023 年春节后，钼价持续上行、创17 年新高，截至3 月31 日，现货钼价452.5 元/千克，仍处历史高位。根据公司年报判断：随着国内经济恢复，扩大内需、稳定房地产等一系列稳增长政策发力，新旧消费动能转换、新领域高速发展有望促进铜、钴、钼、锂等有色金属需求，为有色金属价格提供稳定支撑。

    　　股权激励叠加2023 年考核加码，估值中枢有望持续提升

    股权激励激发股价增长新动能，企业发展信心凸显。2022 年2 月25 日，公司公告完成《中国中铁股份有限公司2021 年限制性股票激励计划》首次授予工作。

    　　本次股权激励对象包含公司副总裁、董秘及中层管理人员、核心骨干在内合计697 人。据解锁条件，2022-2024 年，公司扣非ROE 需分别满足≥10.5%、11.0%、11.5%，扣非净利润复合增速需满足≥12%。

    　　“一利五率”考核指标指引，公司提出“三增两控四提升”。公司提出23 年发展目标为“三增两控四提升”，“三增”即新签合同额、营业收入、利润总额分别有所增长；“两控”即资产负债率同比不增高，“两金”占营业收入比重下降；“四提高”即净资产收益率、全员劳动生产率、营业现金比率有所提高，研发投入有所增长。

    　　2023 年3 月7 日，公司召开市值提升暨提高上市公司质量工作推进会，强调：

    　　要统筹推进新一轮改革、对标世界一流企业价值创造等多个专项行动，重点关注所属上市公司管理机制先进性和有效性。当前公司估值水平：5.4×PE-TTM/20%估值分位、0.7×PB/23%估值分位，处10 年来历史底部区间。我们认为：股权激励叠加23 年考核指标加码，公司估值水平有望持续提升。

    　　盈利预测与投资建议：考虑到公司海外业务发展优势以及致力于开拓水务环保产业链、打造“第二成长曲线”的创新布局，预计公司2023-2025 年营业收入13109、14686、16516 亿元，同比增长13.8%、12.0%、12.5%，归母净利润355.13（预测前值347.03）、400.72（预测前值388.67）、450.57 亿元，同比增长13.6%、12.8%、12.4%，对应EPS 为1.43、1.62、1.82 元。现价对应PE 为4.8、4.2、3.8 倍。当前公司价值低估，维持“增持”评级。

    　　风险提示事件：基建投资不及预期，相关业务开展不及预期，大宗商品价格波动风险