公司公布2022 年半年报。2022H1 公司实现营业收入39.79 亿元，同比增加0.7%，实现归母净利润2.71 亿元，同比减少36.5%；实现扣非归母净利润2.43 亿元，同比减少43.3%。2022Q2 公司营业收入，归母净利润1.21 亿元，同比减少45.7%，环比减少18.7%；扣非归母净利润0.99 亿元，同比减少56.1%，环比减少31.7%，业绩弱于我们预期。

    废铝进口趋严，产品量利齐跌。量：2022H1 公司铝合金锭产量11.79 万吨，同比减少20%，主要因为国内废铝进口标准执行严格，公司废铝进口量下降明显，取消了来料加工，此外，公司生产线也进行维修；公司回收黑色金属30.15万吨，同期比减少8%，回收有色金属3.87 万吨，同期比增加4%。利：2022H1，国内铝精废价差4518 元/吨，同比增加873 元/吨，但由于内外铝价倒挂，运输成本上升，公司盈利能力下降。

    Q2 投资收益环比增加，铝价下跌导致减值损失上升。22Q2 环比看，主要增利点有公允价值变动损益（+1341 万元）、投资收益（+622 万元），主要因为公司持有的交易性金融资产带来的增值；减利点有减值损失（-2578 万元），主要因为Q2 铝价下跌较多，存货跌价损失和合同履约成本减值损失增加，毛利（-720 万元）；三费费用环比基本持平，22Q2 财务费用1929 万元，环比大增966%，主要因为人民币贬值，公司汇兑损失增加。22Q2 同比看，主要增利点为公允价值变动损益（+2565 万元），主要减利点有毛利（-8153 万元），减值损失（-3233 万元），费用和税金（-1473 万元）。

    再生铝板块低成本+高成长，积极布局免热处理合金。①废铝保证能力强+低成本优势：随着再生铝重要性日益突出，废铝的渠道建设尤为重要，公司回收渠道遍及海内外，废铝供应保障能力强。海外废铝采购成本普遍低于国内，根据SMM 数据，2022 年上半年国内和美国废铝平均价差达到4614 元/吨，成本差距较大。②高成长：马来西亚130 万吨扩产项目部分土建工程已经完成，预计一期65 万吨将于2023 年下半年投产。达产后公司马来西亚总产能将达到156.98万吨，相比于原产能26.98 万吨增幅达到482%。③积极研发免热处理合金工艺。

    公司与知名院校合作，以再生铝为原料，攻克大型铸件热处理过程的变形及表面缺陷等问题，提高原料的强度和韧性，目前已完成首批配料测试，免热处理业务初步成型。

    投资建议：公司全球布局废铝收购，原料采购优势突出，未来马来西亚项目的投产将助力公司业绩保持高速增长。考虑到废铝进口管控严格对公司产量的影响，我们预计公司2022-2024 年将实现归母净利6.96 亿元、10.83 亿元、16.24亿元，对应8 月17 日收盘价的PE 为13x、8x 和6x，维持“推荐”评级。

    风险提示：项目进度不及预期，精废铝价差下跌，废铝进出口政策改变等。