事件：兴业证券发布2025 年报。2025 年公司分别实现营收和归母净利润118.41和28.7 亿元，同比分别+21%和+32.6%。25Q4 公司归母净利润为3.49 亿元，环比-70.7%。25 年公司加权平均ROE 同比+1.12pct 至4.9%；剔除客户资金后公司经营杠杆为3.9 倍，较24 年初上升9.1%。成本端，25 年公司管理费用率同比-4.09pct 至63.3%。

    　　经纪业务市占率提升，投行、资管同比小幅下滑。收费类业务方面，25 年公司经纪、投行和资管净收入分别为29.44、6.3 和1.56 亿元，同比分别+38.2%、-10%和-2.4%。经纪业务方面，受益于市场交投活跃，公司股票基金交易总金额达13.74 万亿元，同比增长81.4%，市占率较24 年末提升0.08pct 至1.38%。

    　　公司深化财富管理买方转型，代销净收入3.66 亿元，同比增长17%。资管业务规模稳步扩张，截至2025 年末兴全基金公募基金规模达7,490.57 亿元，同比增长15%。兴证资管受托资产管理规模1,272 亿元，较上年末增长26%。投行业务方面，全年完成境内股权主承销项目6 单，其中创业板IPO 项目2 单；债权融资业务中，科创债和绿色债券承销规模分别同比增长220%和107%。

    　　资金类业务稳健增长，金融资产规模有所扩张。资金类业务方面，25 年公司利息净收入和投资业务收入分别为15.85、37.78 亿元，同比分别+11.8%和+32.7%。

    　　利息净收入回暖主要系融资融券利息收入同比增加及应付债券、代理买卖证券款利息支出同比减少。截至25 年末公司两融余额417.30 亿元，同比+31%，两融市占率为1.64%，较25 年初-0.06pct。截至25 年末公司金融资产规模较年初+10.4%至1671.75亿元，25年公司大幅增配OCI 股票，投资规模较年初+236.2%至223.63 亿元；截至25 年末公司投资杠杆较年初+4.1%至2.51 倍。

    　　公司资产管理优势稳固，看好权益市场修复下公司资产管理业务优势的发挥。

    　　我们预计2026 年归母净利润为37.49 亿元，同比+30.6%，3 月27 日收盘价对应PB 为0.8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策风险、市场大幅波动、经营及业务风险。