核心观点：

    　　公司披露2023 年三季报，业绩有所下滑。2023 前三季度公司实现营收88.56 亿元，同比+22.64%；归母净利润15.81 亿元，同比-11.20%。Q3单季度归母净利润亏损2.15 亿元。剔除客户资金的杠杆倍数提升至3.85。公司业绩下滑主要来自于自营业务。从业务结构看，重资产业务占比上升至45.82%。其中，经纪、利息、投资、投行与资管业务占比分别为36.10%、29.14%、16.68%、15.86%和2.22%。

    　　交投萎缩及市场下行拖累业绩。重资产业务方面，（1）前三季度，投资净收益（含公允）8.19 亿元，同比增长181.79%；Q3 单季度投资净收益较Q2 下滑4.19 亿元。（2）Q3 利息净收入4.32 亿元，同比-27.27%；前三季度14.3 亿元，同比+3.72%。9 月底市场两融余额15909 亿元，同比+3%。轻资产业务方面，（1）Q3 全市场日均交易额同比-13%，Q3单季度经纪业务净收入5.4 亿元，同比-27.22%，我们认为主要是受到代销业务下滑影响。（2）Q3 资管单季度净收入0.4 亿元，同比+5.26%；据wind 数据显示，联营兴全基金/南方基金Q3 非货规模分别为1495.29/2612.53 亿元，同比-7.85%/-1.66%。（3）投行业务单季度净收入1.92 亿元，同比-26.44%；前三季度投行业务净收入7.78 亿元，同比+4.72%。据wind 发行日数据，23Q3 全市场股权融资额2761 亿元，同比-45%，公司股权承销76.35 亿元，同比-47.59%，排名行业17 名。

    　　盈利预测与投资建议。在“活跃资本市场、提振投资者信心”政策导向下，资本市场有望迎来发展新契机。随着美债利率企稳、汇金资金逐步入市、万亿元国债的发行促进经济企稳，权益市场有望回暖复苏。公司有望凭借综合服务及协同能力、资管能力持续受益，预计公司2023-2024 年实现归母净利润34.59 亿元、40.60 亿元，每股净资产6.86 元、7.46 元，考虑公司2019 年以来估值中枢，给予公司2023 年1.25XPB估值，每股合理价值为8.58 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：佣金率下滑、投行竞争加大、市场波动加大等。