核心观点：

    　　公司发布2022 年年报，实现营收106.60 亿元，同比-43.81%; 实现归母净利润26.37 亿元，同比-44.4%。2022 年加权ROE 为5.74%，同比-6.3pct。

    　　资管+基金收入有所下降，财富管理业务加速转型：①经纪收入占比32.7%，其中，代销金融产品收入4.72 亿元，同比-28.9%，占经纪业务比重达到17.13%；机构经纪持续壮大，普通代买卖证券款中机构占比64%。②泛资管业务收入占比36.4%，其中资管收入同比-34%，基金收入同比-38%，互补性布局下，兴证资管夯实固收类产品基础，管理规模持续上升，同比+24.5%，达到746.41 亿元；子公司兴证全球非货管理规模同比-3.5%，达到6,495 亿元；持股9.15%的南方基金净利润17.71亿元，同比-18.1%。③投行业务深耕区域，股权承销规模市占率提升至1.9%。

    　　重资产业务收入占比下降至15.86%，自营业务拖累业绩：①泛自营投资收益7.21 亿元，同比-82.3%。金融投资资产合计941 亿元，同比+14%，其中股票投资占比下降至6.17%，衍生金融资产占比提升至1.62%。公司加速布局场外衍生品业务，2022 年应付客户保证金143.48 亿元，同比+335%。②利息净收入（剔除债券投资）9.69 亿元，同比+35%，主因货币资金及结算备付金高增（货币资金及结算备付金利息收入17.31亿元，同比+32.4%）。

    　　盈利预测与投资建议。公司是受益于财富管理需求增长标的。在产品化、机构化的发展趋势下，预计公司保持资管优势，协同赋能下进一步增强机构客户服务能力与财富管理能力，预计2023-2025 年EPS 为0.48、0.53、0.60 元/股，鉴于近三年PB 中枢1.2-1.8 倍，给予2023 年1.2 倍PB 估值，A 股合理价值为8.21 元/股，维持A 股“买入”评级。

    　　风险提示。经济下行超预期，权益及债券市场波动导致业绩不达预期、基民投资意愿不强等。