公司公布2021 年报&2022 年一季报：1）2021 年：营收77.74 亿元/yoy+26.73% 、归母净利13.71 亿元/yoy+274.47%，收入增长来自需求回暖、产能扩张、产能利用率回升、棉价上涨等多因素共同带动，业绩略超我们此前预期，主因21 年棉价上行促毛利率同比+15.24pct 超我们预期。分季度看，21Q1-Q4 营收分别同比+37.5%/61.3%/5.7%/13.4%、归母净利分别同比+212.64%/404.22%/464.13%/209.65%，Q3 营收增速有所放缓，主因8 月越南疫情影响生产。2）22 Q1：营收19.75 亿元/yoy+5.4%、归母净利3.45 亿元/yoy+54.6%，延续较快增长趋势。

    需求旺盛、量价齐升共促收入增长。1）分产品看，21 年色纺纱/坯纱收入分别同比+34.6%/+13.8%，收入分别占总营收的62.2%/33.1%，色纺纱增长较快主因需求回暖+产量回升+产品售价提升。2）分量价看，21 年纱线销售合计24.18 万吨/yoy+11.77%，估算纱线单价同比约+13%，单价上涨主要受益于年内棉价上涨较多（国内/国际棉价21 年分别上涨48%/50%）、公司相应提升产品售价。

    3）分地区看，21 年境内/境外收入分别同比+17.1%/+32.7%、收入分别占总营收的34.6%/60.1%，其中境外收入增长较快，主要受益于21 年国内外疫情发展节奏不同导致的海外订单向国内转移、促需求持续旺盛。

    产能扩张有望持续，产能利用率同比回升。1）产能：截至21 年末公司产能170万锭（越南110 万锭+中国60 万锭），其中越南产能较20 年新增10 万锭、对应yoy+10%。公司拟定增募集10 亿元扩建越南39 万锭纱线项目、已于22 年3 月获得证监会核准，公司预计2022/2023 年分别投产约20 万锭，相当于2022年越南产能有望同比约+18%。2）产能利用率：20 年停产+需求不旺导致越南平均产能利用率仅60%-70%。21 年产能利用率有所回升，其中8 月越南疫情严重、导致越南工厂产能利用率最低降至32%左右，随着疫情好转，Q4 恢复至约90%、全年产能利用率约80%。21 年越南百隆实现收入同增16.42%、净利同增310%。

    棉价大涨+低价库存促毛利率大幅提升。21 年公司毛利率在人民币升值背景下仍实现同比+15.24pct 至26.21%，主因年内棉价大幅上涨+产量提升带动。分产品看，色纺纱/坯纱毛利率分别同比+10.70/22.91pct 至25.58%/26.65%，主因21年国内/国际棉价分别上涨48%/50%，而公司具备6-8 个月低价棉花库存储备，大幅提升毛利率空间。22Q1 毛利率继续同比+8.19pct 至26.08%、但环比21Q4回落10.31pct。我们判断，22 年棉价进一步大幅上涨概率不大，公司22Q1 末存货42.5 亿元、棉花储备充足、低价库存优势仍存，另外当前人民币趋势走弱、公司境外收入占比60%、汇率贬值形成利好。

    盈利预测与投资评级：公司为国内色纺纱龙头，21 年在外需旺盛、越南工厂产能扩张、产能利用率回升、棉价上行等因素综合带动下，业绩表现靓丽，22Q1业绩快速增长趋势延续。21 年公司推出两期股权激励，行权条件均为21-23 年营收分别不低于63/64/65 亿元、纱线销量分别不低于21/22/23 万吨，21 年已达成行权条件。22 年3 月以来国内局部疫情下防控趋严，将导致国内下游需求放缓、以及订单加速向越南印度转移，综合考虑22Q1 毛利率环比有所回落，我们将22 年归母净利同比从10.5%下调至0.90%，预计23-24 年分别同比增长3.96%/3.05%，22-24 年EPS 分别为0.92/0.96/0.99 元/股，对应PE 6.1/5.8/5.7 X，维持“买入”评级。

    风险提示：国内及越南疫情反复、棉价大幅波动、棉花期货合约影响业绩。