核心观点

    　　2023 上半年公司业绩明显改善，代理人队伍绩优建设转型成效显著，人均产能同比大幅增长111.0%，人力降幅明显缩窄。个险渠道企稳增长，银保渠道表现亮眼，业务期交化、长期化效果明显；NBV 同比+17.1%，新单业务触底反弹。在权益市场波动和长端利率下行背景下投资表现整体承压，年化净/总投资收益率分别为3.4%和3.7%，同比分别-1.2/0.5pct。未来随着公司代理人队伍整体质态提升，以及“价值银保”战略的不断推进和银保渠道佣金费用 “报行合一”通知的出台，公司后续增长动能十分充足，建议关注下半年在低基数下的高增长机会。

    　　事件

    　　新华保险公布2023 年半年度业绩

    　　2023 年上半年，公司实现原保费收入1078.51 亿元，同比+5.1%；新业务价值24.74 亿元，同比+17.1%；年化总/净投资收益率分别为3.7/3.4%，同比分别-1.2/0.5pct；归母净利润99.78 亿元，同比+8.6%。

    　　简评

    　　人力：代理人队伍转型卓有成效，人均产能翻倍增长

    　　23H1，公司以绩优建设为核心的代理人队伍转型成效显著，代理人队伍质量和产能持续提升。在代理人规模方面，截至上半年末，公司个险代理人规模人力为17.1 万人，同比-46.2%，相较于2022 年末-13.2%；月均合格人力3.4 万人，同比-44.3%，相较于2022 年末-24.4%，降幅均有明显收窄；在代理人产能方面，上半年公司个险代理人月均合格率为18.6%，同比+1.1pct，月均人均综合产能为8103 元，同比增幅达111.0%（相较于2022 年去年+150.0%）。我们认为绩优建设的不断推进和代理人质态的全面提升有望为公司未来的价值增长奠定坚实的基础。

    　　保费：银保期交大幅增长，个险渠道企稳回升

    　　1）从业务结构上来看，23H1 公司长期险首年保费同比+14.8%至338.59 亿元，占总保费收入的31.4%，同比+2.7pct；其中，期交保费收入同比+42.9%，占比进一步上升10.2pct 至51.6%，而十年期及以上期交保费同比+8.0%至17.56亿元。我们认为长险期交保费的高速增长有望带动未来公司价值率的明显改善。

    　　2）分渠道来看，23H1 公司银保/个险/团险渠道分别实现保费收入692.11/368.30/18.10 亿元，同比分别-0.5/+18.1/-1.6%；占比分别为34.1/64.2/1.7%，同比分别+3.7/-3.6/-0.1pct。公司银保渠道优势明显，业务期交化、长期化转型成效显著；长期险首年保费同比增长17.7%至254.40 亿元，其中期交保费大幅提升100.0%至95.11亿元，占比同比+15.4pct 至37.4%；个险渠道企稳增长，新单业务触底反弹，长期险首年保费为83.38 亿元，同比+6.6%，其中期交和趸交同比分别增长6.6%和5.9%。

    　　价值：NBV 显著改善，EV 小幅提升

    　　或主要受益于预定利率下调背景下以增额终身寿为主的储蓄型产品持续热销以及期交业务快速增长、占比明显提升影响，23H1 公司新业务价值为24.74 亿元，同比+17.1%；公司新业务价值率亦同比提升0.28pct 至6.85%1。分渠道来看，个险渠道和银保渠道上半年新业务价值分别为19.93 亿元和6.99 亿元，同比分别-5.2%和+202.6%。截至2023 年上半年末，公司内含价值为2664.79 亿元，同比+4.3%。

    　　投资：投资收益率有所下滑，第三方资管规模持续增长

    　　23H1，受资本市场波动加剧以及长端利率整体下行影响，公司投资收益表现承压。上半年公司分别实现净/总投资收益200.47 亿元和218.99 亿元，同比分别-15.9/+1.5%；年化净/总投资收益率分别为3.4%和3.7%，同比分别-1.2/0.5pct；截至上半年底，公司投资资产规模达12591.59 亿元，相较于2022 年末+8.8%。上半年若按新准则下的“利息收入+投资收益+公允价值变动损益-承保财务损益+分出再保险财务损益-利息支出”测算，公司实现投资服务业绩402.57 亿元，同比-8.3%。此外，公司持续发展财富管理业务，采取多维度、多元化的市场开拓策略，先后与一百多家机构开展合作，截至上半年底公司存续组合类资管产品达到120 只，受托第三方资管规模为6240 亿元，较2022 年年末增加30.1%，第三方资产管理业务对公司业绩的贡献度有望提升。

    　　投资建议：上半年业绩明显改善，建议关注下半年在低基数下的高增长机会，维持“买入”评级

    　　2023 年上半年，或受益于居民储蓄和保障需求的持续高涨以及公司自身经营效能的显著提升，公司业绩表现改善且后续增长动力充足。在个险方面公司代理人队伍改革取得成效，人均产能翻倍增长，而作为传统优势渠道的银保渠道期交保费占比大幅提升，NBV 贡献显著。展望未来，得益于公司“价值银保”战略的不断落实以及《关于规范银行代理渠道保险产品的通知》的出台，公司银保渠道价值率有望进一步改善；而公司代理人队伍质态的明显提升也有望为未来的价值增长奠定坚实的基础。2022 年下半年受疫情反复和代理人转型等多重因素影响公司新业务价值同比下滑83.5%，基数极低；建议关注公司业绩逆境反转后在低基数下的高增长机会。

    　　当前股价对应2023E 仅0.46 倍PEV，预计随着业绩的高速增长后续拥有较大上行空间；我们给予公司0.6 倍PEV，对应目标价53.58 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　负债端改革不及预期：目前公司正在积极推进营销体制改革和康养等产品服务创新；然而在寿险行业渠道改革的背景下公司亦面临激烈的市场竞争，若代理人队伍规模和质量及产品服务创新力度不及预期，则可能会对公司新业务价值和业绩表现造成负面影响。

    　　市场波动超预期：2022 年受多种因素影响权益市场和债券市场均出现了较为剧烈的波动，对公司投资收益造成了一定的压力；若市场波动超预期则可能对公司投资收益产生不利影响，进而拖累公司业绩