本报告导读：

    公司23H1 归母净利润同比+8.6%，受资本市场波动Q2 净利润大幅下滑；个险NBV低于预期，银保价值贡献提升；投资收益下滑，大类资产配置提升债券占比。

    投资要点：

    维持“增持” 评级，上调目标价至51.92 元/股，对应2023 年P/EV为0.6 倍：公司23H1 归母净利润同比+8.6%，符合预期，其中Q2 同比-48.7%，主要为资本市场波动影响下投资收益大幅减少所致；内含价值较上年末+4.3%，由期望收益（贡献度+3.9%）及新业务价值（贡献度+1.0%）带来。权益市场复苏预期下，公司资产端利率敏感性较高将直接受益，上调2023-2025 年EPS 为7.15(6.84, +4.5%)/7.92(7.84,+1.1%)/9.38(8.57, +9.5%)元。上调目标价至51.92 元/股。

    个险NBV 低于预期，银保NBV 贡献度大幅提升：23H1 公司NBV同比+17.1%，符合预期，其中银保对NBV的贡献度由22 年末的14.3%大幅提升至23 年上半年末的28.3%。1）个险NBV 同比-5.2%，低于预期，一方面个险新单同比+1.7%，受制于人力持续大幅下滑影响，上半年末规模人力17.1 万人，同比-46.2%；其中月均合格人力同比-44.3%至3.4 万人。另一方面偏储蓄型产品的销售策略导致个险价值率进一步下滑，根据测算个险价值率21.9%，同比-1.6pt。2）银保NBV同比+202.6%，主要由价值率提升带来。根据测算银保价值率2.7%，同比+1.6pt；同时银保新单得益于居民保本储蓄需求实现较快增长，同比+17.7%。

    投资收益下滑，加大债券配置力度缓解再投资压力：23H1 年化净投资收益率3.4%，同比-1.2pt，主要为长端利率下行导致金融投资的利息收入下降；年化总投资收益率同比-0.5pt 至3.7%，主要为权益市场波动导致投资资产买卖价差损益大幅下降。大类资产配置方面，随着非标资产逐步到期而优质非标供给稀缺，非标资产的投资占比显著下降，上半年非标资产占比下降4.5pt 至14.6%；公司主要通过配置标准化债券来缓解压力，上半年债券占比提升4.3pt 至45.9%。

    催化剂：权益市场回暖。

    风险提示：客户需求持续性有限，渠道投产效率恶化；长端利率下行。