事件：

    　　2023 年一季度，新会计准则下新华保险营业收入290.1 亿，同比+17.4%；保险服务收入135.6 亿，同比-4.4%；归母净利润69.2 亿，同比+114.8%；归母加权平均ROE5.9%，同比+2.4pct；总投资收益率5.2%，同比+1.2pct。

    　　点评：

    　　个险队伍向下趋势减缓，期待改革成效释放。公司持续深入推进代理人队伍转型，出清老队伍的同时严控新人入口，由于23Q1 末人力规模较去年同期大幅下滑60%（业绩会透露），个险渠道仍存一定压力。23Q1 旧会计准则下个险渠道长险新单同比下滑25.9%至43.0 亿，其中期交新单同比下滑25.8%至41.4 亿。但新单降幅小于人力降幅，人均产能有所提升，队伍质态正不断改善，预计人力规模全年有望企稳（业绩会透露23Q1 末人力规模较年初仅脱落1.5 万人），期待优增优育推动改革成效的进一步显现。

    　　银保渠道快速增长，期交新单增速转正。公司不断优化银保渠道合作模式与产品服务供给，23Q1 旧会计准则下银保渠道长险新单同比增长1.6%至154.9 亿，其中期交新单同比大幅增长75.1%至51.9 亿，预计主要得益于储蓄型产品需求释放，支撑公司总期交新单同比增长9.2%至93.5 亿。

    　　业务结构改善利好NBV 增速修复。2023 年一季度，旧会计准则下公司十年期及以上期交保费为5.4 亿，同比-38.6%，预计主要系保障型产品销售承压影响；但从整体业务结构来看，长险趸交业务占比下滑，期交业务占长险新单比例同比提升5.4pct 至46.0%，预计新业务价值整体趋势向好。

    　　资本市场整体回暖，新会计准则下归母净利润同比大幅增长114.8%。公司自2023年1 月1 日起执行新保险合同准则和新金融工具准则，按照新保险合同准则规定追溯调整保险业务相关上年同期对比数据，按照新金融工具准则规定选择不追溯调整投资业务相关上年同期对比数据。追溯调整后23Q1 公司实现归母净利润69.2 亿，同比+114.8%，预计主要系：1）资本市场回暖带来的总投资收益改善，23Q1 年化总投资收益率同比提升1.2pct 至5.2%；2）金融假设变更影响可以通过OCI 选择权计入其他综合收益，非金融假设可以通过CSM 吸收后逐渐摊销，从而减少当期利润波动。

    　　盈利预测与评级：公司深入推进个险渠道转型，强化绩优队伍建设，坚持“提高人均产能、优化队伍结构、稳定队伍收入”三步转型和基本法改革，推动营销队伍逐渐转向年轻化、专业化、城市化。2022 年公司已实现三大养老社区产品线全面落地，初步形成“康养综合社区+照护医养社区+休闲旅居社区+健康管理中心”的全功能康养服务体系，预计未来随着公司康养产业与寿险业务的协同发展，保障型产品销售有望回暖，叠加需求持续旺盛的储蓄型产品的提振作用，2023 年NBV 有望实现正增长。受新会计准则数据披露限制，我们维持旧会计准则下公司2023-2025 年归母净利润预测132/154/176 亿，目前A/H 股价对应公司23 年PEV 分别为0.45/0.23，维持A/H 股“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。