核心观点

    　　2023 年第一季度公司正式实施新会计准则，在去年同期低基数下公司归母净利润同比大增114.8%，超市场预期。负债端或受益于储蓄型产品热销公司期交保费同比+9.2%，有望推动NBV 的持续回暖。银保渠道表现亮眼，期交保费同比+75.1%，预计NBVM 和NBV 贡献亦将有所改善；而受规模人力缩减影响个险渠道继续承压，新单保费增长乏力。投资端23Q1 公司年化总投资收益率达5.2%，且在新准则下公司以公允价值计量的投资资产明显增加，投资弹性显著增大，全年来看预计随着宏观经济回暖和资本市场复苏，公司投资收益率有望继续维持较高水平从而驱动公司业绩快速增长。在低基数下公司2023 轻装上阵，向上弹性充足，建议关注低基数下的高增长机会，维持“买入”评级。

    　　事件

    　　公司公布2023 年第一季度业绩

    　　2023 年第一季度，在新口径下公司实现营业收入290.05 亿元，同比+17.4%；归母净利润69.17 亿元，同比+114.8%；截至第一季度末，归属于母公司股东的股东权益为1216.02 亿元，较2022 年末增加24.1%；ROE 为5.86%，同比+2.42pct。

    　　简评

    　　新准则正式实施，承保财务损失同比下降

    　　公司自2023 年第一季度开始正式实施新会计准则，在新口径下公司实现保险服务收入135.58 亿元，同比-4.4%；保险服务业绩（保险服务收入-保险服务费用）46.40 亿元，同比-11.6%。

    　　代表保单资金成本的承保财务损失为-107.67 亿元，较22Q1 的-110.21 亿元同比有所下降。

    　　1Q22 新准则下的营业收入和营业支出分别较旧准则-67.1%、-71.0%，预计主因新准则下收支两端均需严格剔除投资成分。在新准则下经济（如折现率等）和非经济假设（如死亡率等）变动可计入OCI（其他综合收益）和CSM（合同服务边际）从而在后续保险期间摊销，因此其对当期利润影响减弱；或受此影响1Q22公司的归母净利润规模大幅增长139.6%。归母净资产-3.9%，所受影响相对较小。

    　　或受储蓄型产品热销推动，短期期交产品增速回暖2023 年第一季度，公司实现总保费收入647.72 亿元，同比小幅-0.2%。其中，或受储蓄型产品热销推动，公司首年期交保费为93.51 亿元，同比+9.2%；但或因重疾险产品销售低迷影响，十年期及以上期交保费同比仍下降38.6%。我们预计，公司整体而言更高的期交保费占比有望推动NBV 的持续回暖。

    　　银保渠道表现亮眼，个险渠道继续承压

    　　分渠道来看，23Q1 公司银保渠道实现保费收入224.92 亿元，同比+5.9%；占比为34.7%，同比+2.0pct。其中，得益于公司“价值银保”的发展策略，公司银保渠道着力发展期交业务，长期险期交首年保费同比+75.1%至51.89 亿元，占银保渠道新单的33.5%，同比大幅提升14.1pct。随着期交保费占比的提升，预计银保渠道NBVM和NBV 贡献亦将有所改善。个险渠道受营销规模人力缩减影响继续承压，新单保费增长乏力，长期险首年保费为42.98 亿元，同比-25.9%；期交保费41.39 亿元，同比-25.8%。

    　　投资收益明显提升，资产规模稳健增长

    　　2023 年第一季度，公司年化总投资收益率达5.2%，同比+1.2pct。截至3 月末，公司投资资产规模达12346.24亿元，相较于2022 年末+12.6%；且在新金融工具准则（IFRS 9）下公司以公允价值计量的投资资产明显增加，交易性金融资产规模达3800.76 亿元，投资弹性显著增大。第一季度在利率回暖和权益市场复苏的背景下，若按新准则下的“利息收入+投资收益+公允价值变动损益-承保财务损益+分出再保险财务损益-利息支出”测算，公司实现投资服务业绩263.89 亿元，同比+21.8%。

    　　投资建议：2023 轻装上阵。向上弹性充足；建议关注低基数下的高增长机会，维持“买入”评级2022 年受新冠疫情反复、代理人规模下滑等因素影响，公司传统业务转型进入深水区，个险渠道持续承压，作为公司传统优势的银保渠道虽然相对亮眼但对公司整体NBV、EV 及剩余边际贡献有限，且由于较高的储蓄型产品占比和评估投资收益率假设，在长期收益率整体下行的环境下公司投资端也面临较大压力。2023 年以来，虽然受营销规模人力缩减影响公司个险渠道仍然承压，但公司“价值银保”战略成效显著，作为新华保险传统优势渠道的银保渠道期交保费占比大幅明显提升，有望为公司贡献可观的新业务价值。且在新会计准则实施后，代表保单资金成本的承保财务损失同比下降，以公允价值计量的投资资产大幅增加，投资端弹性显著增大。全年来看预计随着宏观经济回暖和资本市场复苏，公司投资收益率有望继续维持较高水平；且随着公司渠道改革的不断深化、代理人“量稳质升”，以及市场对储蓄型产品的旺盛需求推动，在去年同期的低基数下公司业绩有望实现高速增长。当前股价对应2023E 仅0.41 倍PEV，预计随着业绩的高速增长后续向上弹性充足，建议关注低基数下的高增长机会；我们给予公司0.55 倍PEV，对应目标价47.49 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　负债端改革不及预期：目前公司正在积极推进营销体制改革和康养等产品服务创新；然而在寿险行业渠道改革的背景下公司亦面临激烈的市场竞争，若代理人队伍规模和质量及产品服务创新力度不及预期，则可能会对公司新业务价值和业绩表现造成负面影响。

    　　市场波动超预期：2022 年受多种因素影响权益市场和债券市场均出现了较为剧烈的波动，对公司投资收益造成了一定的压力；若市场波动超预期则可能对公司投资收益产生不利影响，进而拖累公司业绩。