新准则下股东净利润同比增长1.1-1.2 倍

    　　新华保险预计1Q23 股东净利润为67.62-70.84 亿，对比新会计准则追溯的2022 年同期数据，增长1.1-1.2 倍。公司已于2023 年1 月1 日开始实施新会计准则（IFRS 9&17）。根据披露，公司按照IFRS 17 对1Q22 股东净利润进行了追溯调整，但对IFRS 9 选择不追溯。追溯后1Q22 股东净利润从原准则的13.44 亿增至32.20 亿。追溯调整导致利润上升的原因在于，新准则下假设变动导致的准备金波动不再影响利润。其中金融风险导致的波动计入其他综合收益（OCI），非金融风险导致的波动由合同服务边际吸收。新华保险亦表示，受新准则执行和资本市场变动影响，1Q23 总投资收益率较上年增加。我们预计2023/2024/2025 年EPS 为RMB5.39/6.41/7.18。我们基于DCF 估值法的A/H 股目标价为RMB40/HKD23，评级为“买入”。

    　　新会计准则落地，对行业影响深远

    　　2023 年一季报起，上市保险公司已采用新的保险合同会计准则IFRS 17，前些年已被银行采用的金融工具准则IFRS 9 也将一并实施。上市保险公司的资产、负债、收入、利润计量将发生重大变化，将对行业产生深远影响。

    　　IFRS 9 推动更多的金融工具以公允价值计价，并鼓励将公允价值变动计入利润，因资产变动导致的利润波动加大。IFRS 17 鼓励保险合同负债（准备金）的计量趋向于公允价值，反映当下的利率信息。新准则下保险资产/负债、以至利润的波动性变大；另一方面寿险业务的黑匣子被打开，保险/投资成分带来的收入/利润被拆分开，寿险业务盈利水平和利润来源更加清晰。

    　　NBV 仍面临压力

    　　2023 年寿险销售环境大幅改善，代理人展业和增员的恢复可能利好新单保费重拾增长。但新华保险2022 年代理人数量和新业务价值（NBV）产能的下降可能导致NBV 恢复弱于上市同业。2022 年末新华保险代理人规模同比减少49%，下降趋势与同业相似。代理人NBV 产能同比下降35.7%，与主要同业代理人NBV 产能同比增长的趋势有所背离，或表明代理人质态仍有待提升。尽管我们认为公司人力规模下降最快的阶段可能已经过去，降幅有望在2023 年收窄，但2023 年代理人产能的提升能否抵消代理人数量的减少仍有待观察。我们预计2023 年NBV 将同比下降5.8%。

    　　估值不贵

    　　公司2022 年总投资收益率降至4.3%，为2013 年以来的较低水平。我们预计2023 年资本市场向好有望带动投资表现修复，支撑估值提升。公司A/H股目前对应0.37/0.20x 2023 PEV，我们认为估值不贵。

    　　风险提示：寿险NBV 增速大幅恶化，投资大幅亏损。