【事件】新华保险公布2021 年中期业绩：1）2021 上半年归母净利润105 亿元，同比+28.3%。会计估计变更对税前利润影响为-25.46 亿元。一、二季度净利润分别同比+36%、+18.4%。2）NBV 实现40.9 亿元，同比-21.7%。3）截止上半年底 EV 较年初+4.2%至2508 亿元；剩余边际较年初+1.5%至2305 亿元。

    　　寿险分渠道价值与保费：NBV 承压，NBV margin 持续下降。1）上半年 NBV 同比-21.7%，NBV margin 同比-3.1pct 至12.2%。其中个险 NBV 同比-24.2%，NBV margin 同比+18.9pct 至31.9%；银保 NBV 同比+46%，NBV margin+0.5pct 至1.5%；团险 NBV margin +3pct 至-6%。2）新单保费上半年长期险首年期交保费实现144 亿元，同比+6.8%。其中十年期及以上期交保费38 亿元，同比-23.2%。3）个险上半年长期险首年期交保费实现96.5 亿元，同比-1.5%；银保上半年长期险首年期交保费实现47 亿元，同比+28.5%；团险上半年长期险首年保费实现2.15 亿元，同比+727%。4）13 个月继续率同比-2.2pct 至88.8%；25 个月继续率同比+1.2pct 至85.8%。我们预计上半年 NBV 承压主要是源于个险渠道 NBV 下滑过快，在公司持续发展健康养老产业下，公司下半年业务质量将有望得到提升。

    　　人力各项指标均承压。截止年中，代理人规模人力为44.1 万人，较年初-27.2%，同比-16.2%。月均合格人力10.5 万人，较年初-18%，同比-22.2%。月均合格率19.1%，较年初-4.7pct，同比-7.3pct。月均人均综合产能3105 元，较年初+18.6%，同比-13.2%。我们预计在公司开展人力清虚的背景下，下半年人力质量将会得到一定程度恢复。

    　　投资收益率显著提升。投资资产规模达到9793 亿元，较年初+1.4%。总投资收益率同比+1.4pct 至6.5%；净投资收益率同比微降0.1pct 至4.5%。AFS 浮盈较年初-12.7%至98 亿元。公司上半年稍微减少了对债权型金融资产的投资比例，在总投资资产中占比57.2%，较上年末-1.6pct；股权型金融资产投资基本持平，较上年末-0.1pct，占比21.3%

    　　估值仍低，维持“优于大市”评级。目前股价对应 2021E PEV 仅0.46 倍，我们认为，“坚持回归保险本源”+“科技赋能”为公司长期发展提供动力，随着公司业务结构保持向好趋势、以及下半年人力质态有望改善，看好公司长期价值的稳健增长。给予0.55-0.60 倍2021 年 PEV，合理价值区间47.92-52.27 元，估值仍低，“优于大市”评级。

    　　风险提示：1）长端利率趋势性下行，2）股市大幅波动，3）保障型产品保费增长不达预期。