事项：

    　　新华保险发布2021 年一季报。报告期内实现归母净利润63 亿元，同比+36%，实现新单保费（含短险）242 亿元，同比+9.6%；报告期末归母净资产为1038亿元，较年初+2.1%；年化总投资收益率为7.9%，同比提升2.8pct。

    　　评论：

    　　高基数下，新业务增速回落。报告期内新华实现总保费收入634 亿元，同比+8.8%，其中新单保费（含短险）242 亿元，同比+9.6%，续期保费392 亿元，同比+8.4%。新单保费增速较上年水平（2020Q1 136%、2020 44%）出现较大回落，主要原因为上年同期业务业务结构巨变，银保渠道以及趸交业务从无到有，提高了业务体量，拉高基数。

    　　业务结构转向平衡，价值保费占比提升。报告期内，新华业务转向平衡，长险新单中：趸交业务维持了上年110 亿左右的体量，同比-3.7%；期缴业务105亿左右，同比大增29%，占比提升近7 个百分点。渠道结构方面，新单中，个险同比+9.9%，渠道占比变化不大；银保和团险新单同比增长7.8%和29.9%，团险业务高增，占比略升0.83 个百分点；另外，银保新单主要靠期缴拉动，同比大增78%，趸交同比缩减4.2%。在业务结构转向均衡、价值保费占比提升后，预计价值率同比将有一定幅度提升，新业务价值两位数增长。

    　　投资端表现亮眼，贡献利润高增。在1 季度权益市场波动较大情况下，新华年化总投资收益率大幅提升2.8 个百分点至7.9%，主要得益于报告期内实现了较多买卖价差收入，实现投资收益196 亿元，同比+57.8%，而公允价值变动亏损同比减少59.1%至6 亿。由于相当一部分金融资产以AFS 核算，AFS 市价变动贡献的未实现亏损为23.4 亿元，同比2.4 倍，并未体现于利润中，这将拉低综合投资收益率和净资产增速。

    　　投资建议：从一段时间以来的业绩表现来看，新华在转型后初步实现了规模提升、加强资负联动，提高投资能力的目标。一季度实现了近10%的新业务增长，维持了上年同期的体量，同时业务结构转向均衡，预计新业务价值增速优于新业务增速；资产端取得了亮眼成绩，带动税后利润大增。但今年行业整体仍然面临负债端的压力，2 季度和下半年存在一定不确定性。我们认可新华转型执行力和初步成效，看好其后业务、人力质量进一步提升。维持对2021-2023 年BPS 33.65/40.54/46.62 元，EPS 为5.93/6.52/7.17 元的预测，预计2021 年EV增速为14%-16%，考虑今年负债端面临的不确定性，给予目标价70.3-71.6 元/股，对应0.8 倍PEV，维持“强推”评级。

    　　风险提示：新业务增长不及预期、权益市场动荡、经济下行压力加大。