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    新华发布2020 年年报，全年实现总保费收入1595.11 亿元，同比增长15.5%，归母净利率142.94 亿元，同比-1.8%，内含价值2406.04 亿元，同比+17.3%，新业务价值91.82 亿元，同比-6.1%。

    投资要点：

    业务规模增长稳健，归母净利率同比下降。新华2020年总资产规模10043.76亿元，同比+14.3%，总负债9026.96亿元，同比+13.6%，增长主因系保险责任准备金增提。受2019年保险企业手续费及佣金支出税前扣除政策调整的影响，归母净利润142.94亿元，同比略微下滑1.8%，剔除税收影响，新华盈利能力仍稳步上行。

    银保规模实现大幅扩张，个险人力质量尚有提升空间。保险业务总保费收入1595.11亿元，同比+15.5%，其中个险、银保渠道保费收入分别为1173.99亿元、397.29亿元，同比+8.3%、45.6%，银保渠道规模实现大幅增长，保费占比同比+5.1pct至24.9%。新单保费增速亮眼，个险渠道长期险首年保费159.19亿元，同比+4.8%，银保渠道长期险首年保费230.27亿元，同比大幅增长125.9%。人力方面，规模人力60.6万人，同比+19.5%，而月均合格人力同比下降3.8%至12.8万人，造成月均合格率下滑9.2个百分点，人力质量仍有较大的提升空间。

    内含价值稳健增长，新业务价值承压。新华2020年内含价值2406.04亿元，同比+17.3%，有效业务价值和调整后净资产均实现两位数的增长。新业务价值91.82亿元，同比-6.1%，新业务价值率同比下滑10.6个百分点至19.7%，主要受个险渠道新业务价值率下降拖累，但自2020年下半年以来逐步改善。

    盈利预测与投资建议：预测2021-2023年EPS为5.03/5.45/6.04元，对应PE为9.57/8.82/7.96倍，EVPS为89.97/105.80/126.18元，对应PEV为0.53/0.45/0.38倍，当前估值仍存在较大上升空间，维持公司“增持”评级。

    风险因素：价值增长不及预期，人力质量改善不及预期。