事件：公司发布2022 年报。公司2022 年实现营业收入199 亿元，同比下降1.3%；归母净亏损约19.9 亿元，较上年同期亏损（9.7 亿元）大幅增加；扣非归母净亏损约20.3 亿元，较上年同期亏损（10.6 亿元）大幅增加。公司22 年第四季度营业收入47.0 亿元，同比下降10.6%；归母净亏损10.0 亿元，较上年同期（亏损7.2 亿元）大幅增加，环比第三季度（亏损2.4 亿元）大幅增加。

    　　旅客发送量下降，增开长途线路推动客运收入增长。公司2022 年共发送旅客2,652 万人次，较21 年同期下降35%，较19 年同期下降69%，主要是受国内疫情反复影响，其中城际列车、长途车客运量较21 年同期分别同比下降46.0%、26.8%，较19 年同期分别同比下降77%、60%，直通车客运量21-22 年均为零。

    　　公司2022 年人均客运收入同比上涨67%，主要原因是公司开行了部分前往赣深高铁方向的跨线长途动车组列车；此外自2021 年4 月起，公司申请增开了部分跨线长途动车组列车。综合以上因素，公司2022 年实现客运收入66.8 亿元，较21 年同期增长8.3%，较19 年同期下降16.6%。

    　　路网清算收入同比下降，运输服务收入同比上涨。公司22 年路网清算服务收入约10.4 亿元，较21 年同期下降3.6%，较19 年同期下降20%，主要原因是疫情下铁路客运列车开行对数同比减少；2022 年其他运输服务收入约70.5 亿元，较21 年同期增长0.41%，较19 年同期增长24%，主要原因是公司新增为赣深铁路、南沙港铁路提供铁路运营服务，以及新增高铁客服设备维保费清算收入。

    　　货运业务收入同比下降。公司2022 年货物发送量约1,657 万吨，较21 年同期下降12.1%，较19 年同期增长2.1%。公司2022 年发送货物全程周转量较21 年同期下降14.2%，较19 年同期下降14.3%，主要是受外部环境和宏观经济增速放缓的影响。综合以上因素，公司2022 年实现货运收入16.2 亿元，较21 年同期下降20.6%，较19 年同期下降23.5%。

    　　部分运营成本刚性，毛利率继续下行。公司2022 年主营成本同比上涨5.01%，主要原因还是公司部分运营成本刚性。在新增开行跨线长途动车组列车的背景下，公司2022 年人工成本、设备租赁服务费、折旧、物料及水电消耗分别同比上涨2.7%、9.4%、4.6%、1.7%。综合以上因素，公司2022 年主营业务毛利率为-12.8%，较上年同期（-6.2%）大幅下降。

    　　投资建议：国内疫情防控优化，出行需求快速恢复，公司主营业务盈利能力也将快速恢复；疫情期间公司新开若干跨线长途动车组列车，未来有望贡献业绩增量。考虑公司客运需求快速恢复，我们上调公司23-24 年净利润预测46%/52%分别至3.7 亿元、8.3 亿元，新增25 年净利润预测12.6 亿元，维持公司A 股、H 股“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行导致客运货运需求下行；自营铁路线路客运量大幅下滑；路网清算收入、铁路运营服务收入增长低于预期。