事件：
2023 年，中国人保营业收入5531.0 亿，同比+4.4%；归母净利润227.7 亿，同比-10.2%；加权平均净资产收益率9.6%，同比-2.0pct；综合成本率97.6%，同比+0.9pct；新业务价值64.9 亿，同比+105.4%；人身险内含价值1239.7 亿，较年初+5.6%；净投资收益率4.5%，同比-0.6pct；总投资收益率3.3%，同比-1.3pct；全年股息每股0.16 元，同比-6.0%，分红率30.3%，同比提升0.2pct。
点评：
财产险：业务结构持续优化，四季度COR 环比改善。
1）2023 年，公司实现财产险保费收入5158.1 亿，同比+6.3%，增幅较前三季度收窄1.2pct，主要受非车险业务调整影响。具体来看，车险保费收入2856.3 亿，同比+5.3%，增幅较前三季度略收窄0.1pct，其中家自车保费占比同比+0.1pct，家自车续保率同比+1.1pct，车险业务品质持续向好。非车险保费收入2301.8 亿，同比+7.4%，增幅较前三季度收窄2.2pct，主要受意健险、农险及责任险增速放缓影响，23 年分别同比增长3.6%、11.9%、1.3%至922.3、582.3、342.1 亿，增幅分别较前三季度收窄1.4pct、4.3pct、1.5pct；但从占比来看，23 年非车险保费占比同比提升0.5pct 至44.6%，业务结构持续优化。
2）2023 年，受大灾及疫情后出险率回归常态等因素影响，公司实现承保利润110.7 亿，同比-22.1%，但降幅较前三季度收窄16.9pct，其中23Q4 单季同比增长74.5%至36.9 亿。23 年综合成本率同比抬升0.9pct 至97.6%，其中赔付率为70.4%，同比+0.9pct，费用率为27.2%，同比持平；从单季来看，随着三季度台风等自然灾害影响减弱，23Q4 综合成本率录得96.7%，同比改善1.3pct，环比Q3 改善3.9pct，彰显出较强的经营韧性。
分险种来看，23 年车险业务综合成本率为96.9%，同比+2.4pct，主要受社会交通出行恢复及新保险合同准则下保单获取成本摊销等因素影响，赔付率/费用率分别同比提升2.1pct/0.3pct 至70.4%/26.5%；非车险业务经营质效全面向好，综合成本率同比改善1.7pct 至98.6%，其中农险/意健险/责任险/企财险COR 分别同比下降0.7pct/2.8pct/2.1pct/0.4pct 至94.0%/97.7%/107.0%/103.8%。
人身险：新单延续较高增长态势，业务结构改善利好长期价值增长。1）2023 年，公司人身险业务（人保寿+人保健康，后同）实现新单保费825.4 亿，同比+12.1%，增幅较前三季度收窄3.0pct，主要受预定利率切换及银保渠道“报行合一”严监管影响，其中长险期交首年保费同比增长36.7%至294.5 亿，增幅较前三季度收窄7.3pct。同时，期交首年保费占长险首年保费比例达48.2%，同比提升8.4pct，环比前三季度进一步提升0.3pct，业务结构改善叠加银保渠道费率压降，人保寿险/人保健康新业务价值率分别同比提升1.6pct/+5.0pct，“量价齐升”推动公司人身险板块NBV 同比大幅提升105.4%至64.9 亿（可比口径）。
2）精算假设调整影响：2023 年底，公司分别下调传统险投资回报率/分红与万能险投资收益率/风险贴现率假设50bp/25bp/100bp 至4.5%/4.75%/9%，追溯调整后22 年公司人身险板块内含价值/新业务价值分别较调整前下滑3.8%/14.7%。
资本市场波动导致投资收益下滑，财险板块支撑Q4 盈利同比增长105.1%。2023年，受长期利率震荡下行及权益市场波动加剧影响，公司净投资收益率/总投资收益率分别同比下滑0.6pct/1.3pct 至4.5%/3.3%，叠加综合成本率同比抬升，23 年公司归母净利润同比下滑10.2%至227.7 亿，但23Q4 单季同比增长105.1%至22.7 亿，主要受益于第四季度财险板块承保利润显著改善。
盈利预测与评级：公司作为综合性保险金融集团，服务网络根植城乡、遍布全国，客户基础广泛且深厚，其中23 年财险市场份额32.5%，保持行业首位。未来财险业务有望在规模效应下呈现出强者恒强趋势，维持COR 领先优势；人身险业务也有望随着渠道转型成效的不断显现以及银保渠道费用管控延续较好的NBV增长态势。新会计准则下我们预计公司2024-2026 归母净利润分别为287/321/326 亿（与前期旧会计准则下预测不直接可比），目前A/H 股价对应公司24 年PEV 为0.74/0.33，维持A/H 股“买入”评级。
风险提示：保费收入不及预期；资本市场大幅波动；利率超预期下行。