投资要点

    　　业绩概览：整体表现符合预期。22 年归母净利润同比+12.8%至244.1 亿元，其中Q4 单季度同比-5.3%。全年净利润逆势增长源于财险成本率优化带来的承保盈利大幅改善。集团总保费收入同比+6.9%，其中财产险、寿险和健康险公司分别同比+8.5%、-4.3%和+14.5%。财险综合成本率同比-1.9pct 至97.6%。

    　　人保财险规模与质效同步提升带动承保盈利大幅改善。1）车险业务保持高景气，同比+6.2%；非车业务同比+11.0%，其中信用保证险、农险分别同比+86.4%、+22%。预期23 年车险业务或因新车销量增速放缓增速小幅回落，非车业务仍为保费增长的主要驱动。2）人保财险综合成本率同比-1.9pct 至97.6%，其中费用率和赔付率分别同比优化0.1 和1.8pct，带动承保利润同比大增456%，主要得益于疫情导致的出险率下降、21 年河南暴雨灾害带来的高赔付基数以及定价和成本管控能力的持续提升。分业务看，车险综合成本率同比优化1.7pct 至95.6%；农险、信用保证险等业务品质继续优化，均实现承保盈利。预期23 年财险综合成本率将因疫情放开后出险率增加而上升，承保利润或承压，但考虑公司已计提较充分未决赔款准备金，对利润影响可控。

    　　3）企财险成本率进一步恶化，较前三季度增加5.5pct 至109.6%；责任险持续亏损，归因于人伤赔偿标准上涨以及历史业务赔付责任的影响，预期随着存量业务出清，后续承保将明显改善。4）意外及健康险因商业性业务占比提升导致费率增加，由前三季度承保盈利转为亏损，综合成本率上升至100.4%。

    　　人保寿险银保业务结构优化，代理人渠道改革压力仍大。1）人保寿险银保渠道首年期交业务占比提升1.3pct 至10%，NBV 同比+332%，带动整体NBV同比负增幅较上半年的-38%收窄至-17.3%。公司深耕银保渠道多年，在当前银保发展新机遇下价值增量贡献有望持续提升。2）人保寿险营销员人均产能同比+33.5%，13 个月保费继续率同比+6.4pct 至82.7%，反映出队伍质态和业务品质优化。3）人保寿险营销员规模同比-47.7%至9.7 万人，估算月均有效人力占比15.6%，较21 年并未有明显提升，表明队伍转型升级难度仍大。

    　　投资表现亮眼。1）净投资收益率同比+0.3pct 至5.1%，总投资收益率同比-1.2pct 至4.6%，与同业相比保持领先，反映出公司稳健的投资能力。2）利润储备萎缩。计入其他综合收益的可供出售金融资产浮亏170 亿元，利润储备较上年188.5 亿元降至34.4 亿元。估算综合投资收益率同比-3.06pct 至2.94%。

    　　投资建议：公司财产险板块近年来通过持续优化资源配置、着力加强渠道建设以及强化风险管控，成本优势和定价优势进一步凸显，行业龙头地位有望进一步巩固；人身险板块则坚持推进代理人渠道转型，深耕银保渠道布局，积极参与养老第三支柱建设，未来在多元渠道协同发展、长期储蓄业务需求回暖带动下，价值增长潜力有望逐步激发。持续看好公司长期成长性。调整2023、2024、2025 年EPS 预测值为0.63、0.74 和0.82 元，维持增持评级。

    　　风险提示：监管政策收严，权益市场震荡，长期利率大幅下行