投资要点

    事项：

    公司发布2020年年报和利润分配方案，全年实现保险业务收入5636亿元（YoY+1.5%），归母净利润201亿元（YoY-10%），扣非归母净利润同比+3.6%。

    公司拟每10股派发现金红利1.20元人民币（含税），合计拟派发现金红利53.07亿元人民币（含税）；加上已派发的2020年半年度股息，2020年全年股息为每10股现金股利1.56元，年度现金分红比例34.4%（YoY+11.5pct）。

    平安观点：

    产险：承保利润回升，车险综合成本率下行。2020 年产险保费4320 亿元（YoY+0.1%）， 市场份额31.8%（ YoY-1.4pct ）； 净利润208 亿元（YoY-16%）、承保利润41 亿元（YoY+2.4%），盈利能力大幅优于同业。

    根据中国人保（601319.SH），产险费用率32.7%（YoY-0.3pct）、赔付率66.2%（YoY+0.3pct），费用率降幅与赔付率增幅持平，综合成本率98.9%（同比持平）。

    1）车险业务结构优化，数字化转型降本增效。2020 年车险保费2657 亿元（YoY+1%），综合成本率96.5%（YoY-0.2pct）、承保利润88 亿元（YoY+7%）。根据中国财险（2328.HK），2020 年车险赔付率58.0%（YoY-1.8pct）、费用率38.5%（YoY+1.6pct），赔付率降幅大于费用率增幅，车险承保盈利能力大幅优于行业。具体来看：①疫情减少上路时长、出险率下降；②科技理赔、降本增效，家庭自用车客户线上化率89%（YoY+29.5pct）、家庭自用车理赔线上化率93.2%（YoY+26.5pct）；“驾安配”降赔减损14 亿元（YoY+83%）。

    2） 非车险占比略降，保证险赔付拖累非车险承保利润。2020 年非车险保费1664 亿元（YoY-1%），在产险总保费中占比39%（YoY-0.6pct）；综合成本率103.7%（YoY+0.2pct），承保利润-47 亿元（YoY-11%），主要由于①疫情导致社会信用风险水平提升，业务逾期率上升，信用保证险综合成本率144.8%（YoY+23.1pct）、承保利润-51 亿元（YoY-77%），公司已收紧保证险业务，持续出清风险。②农险保费358 亿元（YoY+17%），保持高速增长。根据中国人保（601319.SH），2020 年农险综合成本率99.8%（YoY-1.9pct），主要由于分保条件变化，摊回分保费用同比减少、农险已赚形成率下降，导致费用率提升；但大灾理赔响应能力进一步提升，赔付率下降。

    人身险：积极增员发展“大个险”，期限结构改善推动价值提升。2020 年新单保费732 亿元（YoY-0.5%），主要系团险新单影响。公司持续推进“大个险”战略，代理人队伍增量提质，人身险队伍数量已达43 万人（YoY+59%）、寿险月均有效人力10 万人（YoY+9%）。代理人质态持续改善，拉动长期期交新单268 亿元（YoY+2%）、占比达37%（YoY+0.8pct），助人身险NBVM提升至8.4%（YoY+0.8pct）、NBV 增至61 亿元（YoY+10%），EV达1172 亿元（较上年末+22%）。

    互联网业务快速发展。2020 年全集团互联网保险业务保费345 亿元（YoY+25%），其中互联网健康险规模保费127 亿元（YoY+77%）。

    权益市场回暖助投资端改善。2020 年总投资收益率5.8%（YoY+0.4pct）、净投资收益率5.0%（YoY-0.3pct），测算综合投资收益率6.3%（YoY-0.2pct），预计全年股票+基金投资收益率约20%。

    投资建议：寿险聚焦“大个险”、坚持价值转型，拉动NBV提升。产险业务需求刚性，保证险逐渐出清，投资端稳健，车险综合改革下，产险未来竞争聚焦赔付端，利好龙头险企。基于此，我们上调产险赔付率和人身险新单增速假设，2021 年预测EVPS 从4.61 元调升至5.45 元，公司目前股价对应2021 年PEV 约1.1 倍，估值显著高于主要同业，维持“中性”评级。

    风险提示：权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。客户转化与代理人产能释放不及预期，新单保费修复不及预期。车均保费超预期下滑、赔付率超预期提升，车险承保利润承压。