事项：

    　　公司发布2020年半年报，H1实现归母净利润126亿元（YoY-19%），扣除所得税汇算清缴抵扣后同比+17%，产险总保费2463亿元（YoY+4%）、寿险总保费894亿元（YoY+4%）。

    　　平安观点：

    产险：承保利润回升，车险拉动综合成本率下行。20H1 产险保费2463亿元（ YoY+4%）， 市场份额34%（YoY-1pct ）； 净利润131 亿元（YoY-22%）,扣减19H1 所得税冲回的42 亿元后同比+4%，主要由于车险承保利润66 亿元（YoY+194%）以及投资收益同比+9%。承保端，费用率31.9%（YoY-0.8pct）降幅大于赔付率65.4%（YoY+0.5pct）增幅，综合成本率仅97.3%（YoY-0.3pct），承保利润53 亿元（YoY+22%）。

    　　1）车险业务结构优化，数字化转型降本增效。20H1 车险保费1310 亿元（YoY+3%），其中家自车保费895 亿元，占比达68.9%（YoY+1.4pct）；疫情减少上路时长、出险率下降，叠加科技理赔、降本增效，助赔付率57.6%（YoY-4.0pct），降幅大于费用率37.2%（YoY+0.7pct）增幅，综合成本率仅94.8%（YoY-3.3pct）。车险综合改革下调附加费用率上限、严控中介行为，将引导车险费用率下行。但是放开自主定价系数、提升交强险责任限额，车均保费将下滑，引发赔付率提升。费用率趋于一致下，综合成本率竞争将主要来自于赔付端，龙头险企定价定损能力突出、理赔管控等方面较强，有望持续取得超额承保利润率。

    　　2) 非车险占比稳增，保证险赔付拖累非车险承保利润。非车险20H1 保费1153 亿元（YoY+6%），在产险总保费中占比47%（YoY+0.8pct）；综合成本率102.0%（YoY+5.3pct），承保利润-13 亿元（YoY-164%），主要系①疫情导致社会信用风险水平提升，业务逾期率上升，信用保证险赔付率120.0%（YoY+58.6pct）、承保利润-29 亿元（YoY-2686%），公司收紧保证险业务，持续出清风险；②农险保费257 亿元（YoY+17%），保持高速增长，但上半年自然灾害频发，致使农险综合成本率98.5%（YoY+3.7pct），承保利润仅1.6 亿元（YoY-70%）。

    人身险：积极增员发展“大个险”，期限结构改善推动价值提升。20H1 新单保费526 亿元（YoY-5%），主要系银保趸交同比压降52 亿元。公司持续推进“大个险”战略，代理人队伍增量提质，数量已达53 万人（YoY+96%）、人保寿险月均有效人力12.5 万人（YoY+33%），质态持续改善，拉动长期期交新单193 亿元（YoY+8%）、占比达37%（YoY+4.2pct），助NBVM 提升至8.7%（YoY+1.1pct），推动NBV 增至46 亿元（YoY+9%），内含价值1134 亿元（较上年末+13%）。

    权益市场回暖助投资端改善。20H1 总投资收益率5.5%（YoY+0.1pct），净投资收益率4.9%（YoY-0.2pct），综合投资收益率5.7%（YoY-1.1pct）。总投资收益262 亿元（YoY+9%），投资端弹性来源于公允价值变动收益同比+19 亿元，预计20H1 股票+基金投资收益率10%+。

    投资建议：寿险发展“大个险”，聚焦期交，提升价值，期交占比不断提升，拉动NBV 提升。而产险业务需求刚性，保证险逐渐出清，投资端稳健，车险综合改革下，产险未来竞争聚焦赔付端，利好龙头险企。根据公司上半年业绩及相关政策情况，我们下调产险赔付率和人身险新单增速假设，2020 年EVPS 从4.02 元下调至4.01 元，公司目前股价对应2020 年PEV 约1.86x，估值显著高于主要同业，维持“中性”评级。

    风险提示：

    　　1） 海外疫情发展超预期、权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。

    　　2） 客户转化与代理人产能释放不及预期，新单保费修复不及预期。

    　　3） 车均保费超预期下滑、赔付率超预期提升，车险承保利润承压。