股市波动拖累业绩，NBV 实现较好增长

    　　1 季度集团归母营运利润408 亿，同比增长7.6%，延续稳健增长势头，资管和寿险分部是主要增长拉动。1 季度非年化营运ROE 3.7%，保持稳定。1 季度扣非归母净利润239 亿，同比-21%，主要受股市波动对投资收益带来拖累影响，净利润和投资收益整体符合我们预期。利源分拆看，保险服务业绩275 亿，同比+3.9%，投资服务业绩27.3 亿，同比-8.3%，主要受总投资收益（含公允价值变动损益）253 亿，同比-38.6%影响。1 季度末归母净资产较年初+1.8%，股市波动下净资产整体保持平稳。我们维持2026-2028 年NBV 同比预测， 分别为+23.0%/+15.0%/+15.0% ， EV 同比分别为+10.9%/+10.9%/+11.0%。我们维持2026-2028 年归母净利润预测， 分别为1481/1614/1762 亿， 分别同比+9.9%/+9.0%/+9.2%。1 季度地缘冲突带来股市波动，对公司净利润和投资收益带来压力，中长期看，存款迁移趋势延续有望持续推动负债端向好，利差整体企稳。当前股价对应2026-2028 年P/EV 分别为0.65/0.58/0.52 倍，股息率(TTM)4.54%，维持“买入”评级。

    　　新单增长拉动NBV 正增，价值率同比有所下降2026 年1 季度人身险NBV 达成156 亿元，同比+20.8%，略低于我们预期，NBV增长主要依靠新单增长拉动。用来计算NBV 的首年保费663 亿，同比+45.5%，主要得益于存款搬家趋势延续和分红险转型进一步见效。NBV margin(标保口径)27.8%，同比-4.2pct，预计分红险占比提升以及部分内含价值计算假设调整带来价值率同比下降。公司多元渠道布局持续见效，预计银保渠道实现同比高增，银保渠道、社区金融服务及其他渠道对平安寿险NBV 的贡献占比同比+6.8pct。

    　　财险非车险拉动保费增长，COR 同比改善, 股市同比偏弱拖累投资收益率（1）2026 年1 季度平安产险原保费收入910 亿，同比+6.8%，其中非车险原保费收入375 亿，同比+19.5%，非车险拉动整体保费增长；保险服务收入843 亿，同比+3.9%；整体综合成本率95.8%，同比优化0.8pct，较2025 年全年优化1.0pct，预计受非车险报行合一和公司进一步降本增效影响。新能源车险业务发展持续向好，原保费收入同比+16.1%，承保盈利水平保持稳定。（2）2026 年1 季度，平安保险资金投资组合实现非年化综合投资收益率0.2%，同比-1.1pct；非年化净投资收益率0.8%，同比-0.1pct。截至2026 年1 季度，公司保险资金投资组合规模约6.55 万亿，较年初增长0.9%，同比+11%。我们测算1 季度非年化总投资收益率0.39%，较2025 年同期的0.71%下降45%。

    　　风险提示：资本市场波动对投资收益带来波动风险；保险负债端表现不及预期。