投资端拖累净利润负增长，营运利润增速有所放缓。2021 年前三季度，集团归母净利润816.38 亿元，同比下滑20.8%；第三季度归母净利润236.33 亿元，同比下滑31.2%，主要原因为：1）资本市场波动导致寿险及健康险业务短期投资收益下滑，2）折现率向下变动导致准备金增提。剔除短期波动的影响，集团前三季度归母营运利润1187.37 亿元，同比+9.2%，第三季度归母营运利润369.01 亿元，同比+7.3%，较上半年均有所放缓。

    　　NBV 及NBV margin 双承压，代理人渠道改革不断深化。2021 年前三季度，寿险及健康险业务NBV352.37 亿元，同比下降17.8%，NBV margin35.7%，同比下降5.0pps，主要由于产品结构变化、保障型产品销售乏力所致。代理人方面，截至21Q3 个险规模人力下滑至70.6 万，人力规模持续缩减也是高价值保单销售受阻的原因之一，但由于个险新单保费降速低于人力规模降幅，我们预计代理人人均产能有小幅提升，寿险改革成效有所显现。

    　　公司深耕重疾保障与高端养老市场，“保险+”有望为寿险业务增长带来新的突破口。公司根据市场需求不断推进保险产品创新，持续聚焦客户多元化的保险保障需求。三季度末，公司进一步优化升级 “平安臻享RUN”，为客户提供更专业、更全面的健康服务场景管理方案。养老服务方面，公司于三季度发布“高端康养2.0”，聚焦养老客群常见痛点，构建康养服务针对性解决体系。

    　　财险保费规模仍承压，综合成本率持续优化，营运利润增长符合预期。

    　　2021 年前三季度，财险保费规模短期仍承压，整体同比下滑9.2%。分险种来看：车险保费同比-7.9%，车综改影响下车险规模持续负增长；非车保费同比大幅下滑21.0%；意健险保费同比大幅增长31.7%。财险综合成本率同比-1.8 个百分点至97.3%，成本结构优化效果显著，营运利润同比+20.2%至132.83 亿元，财险整体盈利表现符合预期。

    　　盈利预测与投资建议：短期来看，公司资负两端仍承压，预计开门红对负债端提振作用有限，我们下调公司盈利预测，预计2021-2023 年EPS为6.23/7.24/9.33 元，对应PE 为8.29/7.13/5.53 倍，EVPS 为79.64/88.38/99.44 元，对应PEV 为0.65/0.58/0.52 倍（对应2021 年10 月27 日收盘价51.65 元）。当前估值处于低位，考虑到公司在渠道改革、产品创新等方面的优势，维持“增持”评级。

    　　风险因素：寿险改革不及预期、新单增长不及预期，长端利率超预期下行