1H19 业绩符合我们预期

    公司公布1H19 业绩：收入43.3 亿元，同比增长2.4%；归母净利润3.07 亿元，同比增长6.7%，扣非净利2.37 亿元，同比下降9%。其中2Q19 营收20.7 亿元，同降8.7%，净利1.47 亿元，同降7.4%，业绩基本符合我们预期。

    铅价格下降驱动毛利率逐季度回升，现金流表现强劲。1H19 毛利率相比于去年同期下降3.3ppt，主要原因为再生铅业务占比提升，低毛利率拉低整体表现。但2Q19 毛利率相比于1Q19 有显著提升，且好于2H18，我们认为铅价格下降对蓄电池毛利空间的释放逐步体现。经营现金流1H19 达2.35 亿元，同增36.7%，表现强劲。

    汽车产量低迷拖累启动电池OEM 市场，替换市场持稳。1H19 汽车产量同降13.7%，同时铅价格下降也将带动产品价格有所调整，影响启动电池营收。1H19 公司OEM 市场份额由18 年的39%提升至42%，替换市场维持25%份额，份额提升抵消部分行业影响。

    再生铅破碎量同增76%，2H19 产能有望进一步释放。1H19 公司再生铅业务净利同增162%，破碎量同增76%，放量抵消铅价格下降与增值税率下降影响。公司目前总产能55 万吨，新疆产能有望近期投产，下半年产能将进一步释放。

    发展趋势

    《铅蓄电池回收利用管理暂行办法》征求意见稿发布，再生铅合规化步伐提速，利好公司。《意见稿》目标至2025 年底，规范回收率达60%以上，同时将规范化回收渠道建立，利好于公司合规优质产能的进一步释放。公司2020 年废旧电池处理产能有望达到100 万吨以上，可满足总回收需求的20%。短期政策带来的合规审核对全行业增长有所影响，但长期落后产能出清将利好于公司进一步放量，同时回收渠道费用有望下降，提升中长期毛利率。

    盈利预测与估值

    考虑汽车市场整体低迷，我们下调19/20e 净利5%/8%至6.53/7.14亿元。下调目标价21.9%至12.5 元，对应19/20e 17/15x P/E。考虑到公司替换市场稳健增长叠加铅价格下行电池毛利率提升可对冲部分行业需求冲击，再生铅市场加快规范化，维持跑赢行业评级。当前股价对应19/20e 13/12x P/E，目标价有29%上行空间。

    风险

    汽车产量进一步下滑，再生铅产能利用率低于预期。