事件描述

    　　2025 年，青岛港实现营业收入188.1 亿元，同比-0.1%，归母净利润52.7 亿元，同比+0.9%；单四季度，公司实现营运收入45.7 亿元，同比-7.9%，归母净利润10.9 亿元，同比-16.3%。

    　　事件评论

    　　集装箱彰显韧性，关税摩擦悲观预期释放。2025 年初，中美贸易摩擦背景下，市场对于集装箱经营预期较为悲观。实际表现看，尽管对美出口大幅下降，非美市场开拓成效明显。

    　　2025 年，山东省对美出口额同比-26.5%，同期对欧盟、东盟出口额同比+8.0%和+4.8%。

    　　最终，山东省2025 年出口额同比+4.5%，非美地区出口增长带动青岛港集装箱吞吐量保持韧性。公司层面，一方面，青岛港进一步扩展航线网络，新增集装箱航线20 条；另一方面，公司积极开发内陆腹地货源，新增5 个内陆港，新增3 条海铁联运班列。2025 年青岛港集装箱吞吐量录得3,420 万TEU，同比+6.3%。分季度看，青岛港集装箱吞吐量增速与集装箱航运季节性相符，2025Q1-Q4 青岛港度集装箱吞吐量分别同比+7.2%、+8.1%、+6.0%和+3.9%。青岛港2025 年集装箱分部实现净利润26.8 亿元，同比+26.8%；利润占比46.8%，较去年提升9.9 pct。其中，2025H1 集装箱分部净利润同比+43.9%，2025H2 由于吞吐量增速放缓，净利润同比+12.8%。整体上，2025 年初以来中美贸易摩擦的悲观预期充分释放，非美市场出口增长彰显集装箱经营韧性。

    　　炼厂开工率低位叠加外部影响，液体散货经营承压。行业层面，国内原油需求修复波折，炼厂开工率低位运行。分季度看，山东独立炼厂产能利用率2025Q1-Q4 分别为46.5%、47.0%、48.8%和53.5%。同时，东营港10 万吨级原油码头投产后对公司业务量造成一定分流。此外，去年以来，国际地缘政治波动也对公司原油进口造成一定扰动。公司层面，2025 年青岛港完成液体散货吞吐量0.98 亿吨，同比-4.1%；液体散货分部净利润13.6 亿元，同比-22.5%；利润占比23.7%，较去年减少6.8 pct。

    　　集装箱保持韧性，油散边际改善。展望未来，中美贸易摩擦的悲观预期充分释放，当前中国出海动能有望延续，非美地区出口弥补对美出口波动，集装箱彰显韧性。此外，内需修复带动散杂货进口边际改善。2026 年1-2 月，山东省原油、金属矿及矿砂进口量分别同比+50.8%和+25.9%。我们预计2026-2028 年公司归属净利润分56.1、61.6、64.5 亿元，对应PE 为10.1、9.2、8.8 倍，假设按照2025 年42.5%分红比例计算，对应2026-2028年股息率分别为4.2%、4.6%、4.9%，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、干散货需求兑现不及预期；

    　　2、地缘政治波动风险。