事件：2026 年4 月29 日，桐昆股份发布2025 年年度报告，公司2025 年营业收入为938.91 亿，同比下跌7.32%；归母净利润20.33 亿元，同比上涨69.13%；扣非净利润15.91 亿元，同比上涨70.31%。

    　　2026 年4 月29 日，桐昆股份发布2026 年一季度报告，公司1Q26 营业收入为233.61 亿，同比上涨20.30%；归母净利润18.98 亿元，同比上涨210.79%；扣非净利润17.58 亿元，同比上涨193.18%。

    　　点评：2025 年公司盈利质量有所改善，1Q26 公司业绩增长强劲。2025 年公司总体销售毛利率为5.51%，较2024 年上涨0.87pct。2025 年公司财务费用同比下降19.68%；销售费用同比上涨9.88%；研发费用同比下降6.66%。我们认为，公司2025 年盈利质量有所改善主要是受到行业自律减产及下游需求有所复苏的影响；1Q26 长丝价格上行，支撑公司业绩同比明显增长。

    　　2025 年公司经营活动净现金流同比下降。2025 年公司经营活动产生的现金流量净额为64.23 亿元，同比下降26.85%；投资性活动产生的现金流量净额为-111.71亿元，同比下降12.80%；筹资活动产生的现金流量净额为5.78 亿元，同比下降84.62%，主要系收到其他与筹资活动有关的现金减少所致。期末现金及现金等价物余额为41.47 亿元，同比下降50.21%。应收账款10.45 亿元，同比上升4.04%，应收账款周转率下降，从2024 年同期的119.35 次变为91.59 次。存货周转率下降，从2024 年的9.95 次变为8.88 次。

    　　国际局势影响原油定价，产业链一体化驱动周期平稳过渡。根据wind 数据，2025年Brent 原油均价69.21 美元/桶，同比下跌14.47%，我们认为油价中枢的下移对聚酯产业链的景气度形成一定压力。根据公司2025 年年报，公司上游PTA 环节亏损规模较上年进一步扩大，对产业链利润形成一定侵蚀。根据公司2025 年报，公司全资子公司桐昆投资参股浙石化项目，浙石化依托全球特大型炼化一体化装置，公司产品POY、复合丝、PTA 毛利率分别同比增长2.85、0.22、0.13pct。此外，根据2025 公司年报，2025 年国内政策精准发力，直接推动涤纶长丝行业产能投放收缩，行业供需格局优化带动单吨盈利水平显著抬升。我们认为，公司凭借“原　　油-PX-PTA-涤纶长丝”的纵向产业链一体化架构，缓解了原油价格波动带来的成本压力，为业绩回弹提供支撑。

    　　行业自律叠加地缘政治驱动，涤纶长丝行业景气度有望逐步修复。根据2025 年公司年报，2025 年下游市场需求同步持续回暖，行业景气度逐步修复，竞争格局有所优化，行业新增产能增速大幅放缓。叠加龙头企业主动实施10%-23%的自律减产，供给端调控能力大幅增强。根据CCF 统计，截至2025 年底，2025 年国内涤纶长丝产量4560 万吨，同比增加150 万吨，增幅3.4%，增速回落明显，2025 年平均有效产能利用率略高于2024 年。根据2025 年公司年报，需求端，2025 年涤纶长丝内需提供平稳支撑，国内纺织服装消费保持3%左右的稳健复苏，为行业需求提供了较为坚实的基础；外需呈现“传统市场稳健+新兴市场突破”的格局，出口量价齐升，同时海外补库周期启动，直接出口表现强劲。

    　　进入2026 年，涤纶长丝与PTA 价格上行，根据wind 数据，1Q26 POY、DTY、FDY、PTA 市场均价分别为7475.42、8682.50、7700.00、5634.24 元/吨，同比分别为4.18%、3.40%、3.22%、13.70%。受益于主要产品价格的上涨，公司1Q26 盈利能力也明显修复。根据百川盈孚，涤纶长丝与PTA 景气上行的主要原因是：2026年2 月末，美以联合对伊朗展开军事行动，中东地区冲突爆发不断推高油价，聚酯原料端亦不断上涨，PTA 市场持续高位运行，聚合成本始终处于偏高位置，涤纶长丝市场被动跟涨。我们认为，受原油价格中枢上行及供需格局逐渐改善的支撑，公司聚酯产业链主要产品价格仍有望维持较高水平，行业景气度有望延续，利好业绩提升。

    　　重点项目稳步推进，拓宽成长空间。根据公司2025 年报，截至2025 年末，桐昆（沭阳）年产240 万吨长丝（短纤）、500 台加弹机、1 万台织机、配套染整及公共热能中心项目中CP1-CP4 聚纺装置均已经全部达产，加弹车间加弹机开机百余台；织造一车间已经投产，配套热电项目三台锅炉已建设完成并投入使用；短纤CP8 已经投产，印染车间已经投产，桐昆印染绿岛及周边织造产业招商持续进行中。

    　　公司实现了聚酯-纺丝-加弹-织造-染整的全产业链生产、配套，进一步提高了集团产业链一体化水平：截至2025 年末，新疆中昆新材料2×60 万吨/年天然气制乙二醇项目一期项目已达产；安徽佑顺年产120 万吨轻量舒感功能性差别化纤维项目CP1-CP2 土建已竣工，CP1 装置于2025 年8 月初进入试生产，CP2 装置于2025年11 月中旬进入试生产，随着纺丝设备到货，产能陆续提升中。

    　　投资建议：预计公司2026-2028 年实现营业收入分别为1074.76/1125.37/1167.81亿元，实现归母净利润分别为54.16/61.25/72.97 亿元， 对应EPS 分别为2.28/2.57/3.07 元，当前股价对应的PE 倍数分别为8.5X、7.5X、6.3X。我们基于以下几个方面：1）公司产业链纵向一体化优势明显，有望为业绩提供稳定支撑；2）受原油价格中枢上行及供需格局逐渐改善的支撑，长丝行业景气度有望不断回升，利好公司业绩；3）多个在建项目持续推进，有望进一步打开成长空间。我们看好公司一体化优势及长丝景气度延续，维持“买入”评级。

    　　风险提示：地缘政治变动风险；产品价格波动风险；安全生产风险；原材料价格波动风险等