业绩简评

    　　桐昆股份于2024 年4 月26 日发布公司2023 年年度业绩报告，2023 年全年实现营业收入826.40 亿元，同比增加33.31%，实现归母净利润7.97 亿元，同比增加539.13%（2022 年净利追溯调整后）。其中，2023Q4 预计实现营业收入208.98 亿元，同比增加41.16%，环比减少15.89%，实现归母净利润-1.07 亿元，同比上涨94.10%，环比下降113.35%。业绩基本符合预期。

    　　经营分析

    　　聚酯需求回暖带动行业复苏，浙石化业绩修复或将增厚公司利润：

    　　受益于2023 年以来涤纶长丝需求回暖，聚酯板块业绩好转。剔除浙石化贡献业绩后，2023 年公司聚酯等板块实现净利润5.24 亿元，同比增加151.98%，其中2023Q4 剔除浙石化后归母净利润为-3.05 亿元，同比增加75.31%，环比减少181.61%。公司持有浙石化20%的股份，2023 年浙石化净利润为13.67 亿元，同比减少77.41%，公司获2.72 亿元投资收益。伴随浙石化化工品终端需求恢复以及年产140 万吨乙烯及下游化工品项目、高性能树脂项目、高端新材料等项目投产，或将为公司带来丰厚投资收益。

    　　业绩有望随行业景气度回升进一步修复：2023 年涤纶长丝行业周期性回暖，涤纶长丝产品价差维持稳健并持续修复。2023 年全年POY/FDY/DTY产品价差均值分别为1100 元/1650 元/2306 元/吨，分别同比增加3.68%/7.79%/0.07%。2023 年全年涤纶长丝维持较高开工负荷水平，开工负荷均值为83.65%，同比+7.00pct。与此同时，涤纶长丝产品持续去库，2023 年POY/FDY/DTY 库存分别为16.26 天/26.16 天/20.08 天，同比减少12.24 天/6.9 天/10.92天，涤纶长丝产销情况好转，复苏态势有望延续。伴随行业景气回升，公司未来业绩有望得到进一步修复。

    　　涤纶长丝消费回暖，行业龙头有望获得显著业绩弹性：涤纶长丝下游织机开工率持续维持中高水平，2023 全年下游织机开工率均值达57.18%，同比+11.92pct。2023Q4 下游织机开工率均值达到66.73%，同比+12.77pct，环比+2.62pct。在存在大体量涤纶长丝产能投放的情况下，涤纶长丝市场景气度仍维持稳健，长丝表观消费量略超预期恢复。2023 年涤纶长丝表观消费量达3804.60 万吨，同比增加12.92%，其中2023Q4 涤纶长丝表观消费量达1068.52 万吨，同比增加41.17%，环比增加1.97%。伴随2024年长丝消费需求有望持续增长，产能集中投放期临近尾声，后续新增规划产能有限，行业供需有望改善，公司作为涤纶长丝行业龙头或将获得盈利弹性。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们看好需求回暖时长丝产业存在的业绩弹性，但目前涤纶长丝价差仍处于恢复初期，因此我们下调了2024-2025 年盈利预测，下调比例分别为12%/25%，预计公司2024-2026 年归母净利润为35 亿元/45 亿元/60 亿元，对应EPS 为1.47 元/1.87 元/2.50 元，对应PE 为9.1X/7.2X/5.4X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　（1）印尼炼化项目审批不通过或审批时间过长风险（2）油价单向大幅波动风险；（3）终端需求恢复不及预期风险；（4）地缘政治风险；（5）聚酯项目建设进度不及预期；（6）美元汇率大幅波动风险；（7）其他不可抗力影响。