业绩简评

    桐昆股份于2023 年4 月21 日发布公司2022 年年度报告，全年实现营业收入619.93 亿元，同比增加4.84%；实现归母净利润1.30 亿元，同比减少98.22%。其中，2022Q4 公司实现营业收入148.05 亿元，同比增加68.56%，环比减少14.60%；实现归母净利润-18.05 亿元，同比减少254.14%，环比减少393.17%。

    经营分析

    毛利下降价差收窄，22Q4 业绩短期承压：2022 原料成本大幅上涨，虽然MEG 采购价格小幅降低，但PTA 采购价格同比增加29.43%，而公司主要产品POY 销售价格仅同比增加5.74%，公司主要产品毛利受损；2022 年终端需求持续萎靡不振，2022Q4POY 产品价差约为1029 元/吨，环比减少6.37%，公司主要产品POY 累库叠加产品价差收窄拖累公司全年业绩。

    伴随终端市场复苏，价差修复或带动公司未来业绩回暖：2023Q1POY 价差约为1169 元/吨，环比增加13.57%，公司各产品加权价差环比走阔8.37%；与此同时，2023 年春节过后，下游需求伴随开工率的提升而逐步好转，涤纶长丝持续去库，带动涤纶长丝开工率回升。下游市场消费需求持续回暖叠加环节价差修复或将支撑公司未来业绩有所回暖。

    积极寻求业务转型升级，持续完善产业链布局：为满足公司业务转型发展的需求，公司现金收购桐昆（香港）100%与广西桐昆65%的股权，有助于公司产业链延伸与业务转型升级；此外，公司年产500 万吨PTA、240 万吨聚酯纺丝桐昆（洋口港）聚酯一体化项目及配套项目、桐昆（沭阳）年产240 万吨新型绿色功能性纤维项目已部分投产，有助于完善公司产业链一体化水平，伴随产能逐步释放与产业链完成整合，公司成长确定性强。

    盈利预测、估值与评级

    考虑到经济处于回暖初步阶段，但公司未来成长和盈利修复可期，我们下调了2023-2024 年盈利预测，下调幅度为17%/6%，预计公司23-25 年归母净利润为25.2/61.5/86.1 亿元，对应EPS 为1.04/2.55/3.57 元，对应PE 为12.67X/5.18X/3.70X，维持“买入”评级。

    风险提示

    （1）油价单向大幅波动风险；（2）疫情反复扰乱终端产品销售及运输；（3）终端需求严重需求恶化；（4）地缘政治风险；（5）项目建设进度不及预期；（6）美元汇率大幅波动风险；（7）其他不可抗力影响。