事件：

    　　10 月28 日，公司发布2022 年三季报：2022 年前三季度，公司实现营业收入471.89 亿元，同比-6.27%；实现归母净利润19.35 亿元，同比-68.59%；加权平均净资产收益率为5.32%，同比减少12.46 个百分点。

    　　销售毛利率5.79%，同比下降5.33 个百分点；销售净利率4.13%，同比下降8.14 个百分点。其中，2022 年Q3 实现营收173.37 亿元，同比-14.01%，环比+2.84%；实现归母净利润-3.66 亿元，同比-118.06%，环比-145.86%；平均净资产收益率为-0.99%，同比下降7.17 个百分点。销售毛利率1.94%，同比下降6.73 个百分点，环比减少4.77 个百分点；销售净利率-2.09%，同比减少12.18 个百分点，环比减少6.84 个百分点。

    　　投资要点：

    　　长丝下游需求疲软，Q3 业绩环比下滑

    　　2022 年前三季度，业绩出现同比下滑，主要由于产品价格上涨幅度有限，而原料价格同比增长较多。分产品来看，前三季度POY 实现营收305.09 亿，同比增长13.69%，销量425.24 万吨，同比+3.49%，单价为7174.56 元/吨，同比+9.85%；FDY 营收60.03 亿，同比+16.81%，销量76.72 万吨，同比+5.07%，单价为7823.91 元/吨，同比+11.17%；DTY 实现营收48.54 亿，同比持平，销量55.29 万吨，同比-2.86%，单价为8778.88 元/吨，同比+2.94%。而成本端，公司原材料大幅上涨，2022 年前三季度，PX 均价达7700.00 元/吨，同比+39.62%；PTA 均价达5484.64 元/吨，同比+33.52%。

    　　其中，2022Q3 单季度公司同比、环比均出现下滑。主要由于Q3 长丝下游需求持续疲软，长丝价格回落，分产品来看，2022Q3 POY 实现营收109.70 亿，同比+12.23%，环比+2.26%，销量154.10 万吨，同比+8.23%，环比+6.89%，单价为7118.95 元/吨，同比+3.69%，环比-4.33%；FDY 实现营收23.33 亿，同比+26.48%，环比+10.31%，销量29.95 万吨，同比+19.66%，环比+13.96%，单价为7789.41 元/吨，同比+5.79%，环比-3.21%；DTY 实现营收17.61 亿，同比-0.12%，环比+11.98%，销量20.80 万吨，同比+4.68%，环比+19.40%，单价为8464.49 元/吨，同比-4.59%，环比-6.22%。而公司Q3 使用的原材料部分是Q2 采购的高价原料，实际价差收窄，盈利承压。

    　　随着原油价格高位回落，涤纶长丝价差环比有所改善。据Wind，截至10 月30 日，POY 四季度价差达1324 元/吨，和Q3 平均价差相比+8%；FDY 四季度价差达1877 元/吨，环比+10%；DTY 价差2632元/吨，环比+2%。

    　　2022 年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额-44.68 亿元，去年同期为27.94 亿元，主要由于前三季度销售商品、提供劳务收到的现金减少所致。2022Q3，公司经营活动现金流入净额为-0.24 亿元，同比减少104.87%。期间费用方面，2022Q3 公司销售/管理/财务费用率分别为0.14%/4.66%/0.72%，同比分别+0.04/+1.05/+0.30个pct，环比分别+0.003/+0.27/-0.17 个 pct。

    　　浙石化贡献投资收益，未来三大项目合计投资达1178 亿元公司参股并持有浙石化20%的股权，2022 年上半年，浙石化一期工程实现稳定满负荷运行，二期工程也于2022 年1 月全面投产，项目总体产量稳步攀升。受产品价差收窄影响，2022 前三季度，浙石化　　为桐昆股份带来17.81 亿元的投资收益，同比-50%，Q3 化工品价格下滑，且高油价库存，浙石化盈利大幅收窄，为公司带来投资收益0.73 亿元，同比-94%，环比-89%。随着炼化产品价差逐步修复，浙石化二期持续转固，投资收益有望得到提升。同时，未来浙石化将作为实施主体建设140 万吨乙烯及下游化工装置、高端新材料、及高性能树脂项目，三个项目累计投资额达1178 亿元，累计将为浙石化带来净利润164 亿元。

    　　“PTA-涤纶长丝” 持续扩能，规模化优势显著公司是国内PTA-涤纶长丝龙头企业，截至2022 上半年，公司拥有PTA 产能420 万吨/年，聚酯聚合产能900 万吨/年，涤纶长丝产能950 万吨/年，位列行业第一。未来，公司将持续进行扩张，2022 年下半年、2023 年上半年，公司南通生产基地计划完成两套250 万吨PTA 投产。同时，下半年嘉通项目（洋口港聚酯一体化项目）还将有2 套30 万吨聚酯装置开车；恒阳聚纺一体化织造车间当前已经全面安装完毕，加弹机在7 月中旬开车，预计年底前聚酯和纺丝会一起开车；恒超二期聚纺一体化60 万吨项目计划在10 月底完成投产；宇欣聚纺一体化预计在三季度完成开车。随着新项目的陆续建成达产，公司PTA 及涤纶长丝规模优势持续增强。

    　　盈利预测和投资评级 基于前三季度长丝行业下游需求疲软，行业盈利空间压缩，下游需求静待复苏，长期产品价差仍需修复，我们下调公司业绩，预计公司2022/2023/2024 年归母净利润分别为24.87、44.41、68.19 亿元，对应PE 为12、7、4 倍，截止至10 月30 日，长丝价差环比改善，公司作为长丝龙头，或将长期受益于行业格局优化，维持“买入”评级。

    　　风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、原油价格大幅震荡。