投资要点：

    公司公告：2022 前三季度公司实现营业收入471.9 亿（YoY -6.3%），归母净利润为19.4亿（YoY-68.6%）；其中2022Q3 实现营业收入173.4 亿（YoY -14.0%，QoQ +2.8%），归母净利润-3.7 亿（YoY -118.1%，QoQ -145.9%），业绩低于我们的预期。

    2022Q3 油价高位回落，涤纶长丝价差修复，浙石化贡献收益环比下降。2022Q3Brent油价为97.7 美元/桶，环比下降 12.7%。随着三季度油价从高位相对回落，成本端压力减弱，2022Q3 聚酯产业链价差环比有所修复：价格方面，我们计算2022Q3 PTA 与PX、醋酸市场平均价差为352 元/吨，环比提升249 元/吨；终端涤纶长丝价差也有所提升，2022Q3 POY、FDY、DTY 与PTA、乙二醇市场价差分别为1273 元/吨、1679 元/吨、2544 元/吨，价差分别环比变动206 元/吨、131 元/吨、235 元/吨。此外，产业链中上游PX 因海外调和油需求旺盛，价格走高带动PX-石脑油价差持续扩大，同时PTA 价格因油价相对回落，虽然盈利有所修复，但有一定的库存损失。此外，受油价回落影响，造成库存损失，2022Q3 浙石化贡献投资收益0.7 亿元，环比大幅下降89%。我们计算，2022Q3浙江石化炼厂产品与当期油价价差为1350 元/吨，环比提升13%；2022Q3 浙江石化炼厂产品与2 个月前油价价差为702 元/吨，环比下滑60%。

    产业链盈利环比有所提升，年底国内外节日备货需求，有望带动涤纶长丝景气修复。2022前三季度油价高位挤压产业链利润，且国内疫情反复影响下游需求的情况下，江浙地区织机开工率较往年同期维持相对低位。截至9 月，我国纺织品服装出口额同比下降3.71%至28.51 亿美元。目前涤纶长丝及下游纺织服装、服饰业产成品库存已从高位相对回落，5月以来涤纶景气指数回暖，下游江浙织机开工率自4 月以来也有所回升。我们认为四季度在国内“双十一”和海外圣诞节的带动下，下游需求有望提振，带动涤纶长丝景气修复。

    长丝产能保持成长性、规划产能辐射国内主要纺织服装需求地区，巩固公司行业龙头地位。

    公司于上半年在江苏泗阳收购50 万吨聚酯纺丝项目，在江苏如东洋口港、江苏沭阳和福建古雷规划建设涤纶、PTA 及织机项目，涉及产能包括2*250 万吨PTA、680 万吨涤纶长丝（短纤）、1000 台加弹机及1.2 万台织机。截至2022H1，江苏嘉通一期已投产3套30 万吨聚纺装置（90 万吨长丝），计划在下半年完成2 套30 万吨聚酯装置开车，剩余2 套装置将于2023 上半年投产，首套250 万吨/年PTA 装置预计也将于2022Q4 投产；恒阳聚纺一体化将在九月底前完成开车；恒超二期60 万吨项目计划10 月底投产；宇欣聚纺一体化Q3 完成开车。截至目前公司拥有PTA 产能420 万吨/年、聚合产能900 万吨/年、纺丝产能950 万吨/年，位列行业第一。以上项目建成后，PTA 产能将达到920 万吨/年，涤纶长丝（短纤）产能达到1510 万吨/年，有望巩固公司在行业内的龙头地位。

    投资分析意见：考虑到公司作为国内涤纶长丝龙头，长丝盈利能力优于行业，但油价高位给成本端带来一定压力，且三季度油价回落给公司带来库存损失，我们下调公司2022-2024 年归母净利润预测至27.61、35.88 和41.96 亿（原为53.07、61.06 和73.19亿），对应PE 分别为11X、8X 和7X。考虑到Q3 油价回落幅度较大，且库存损失为一次性计提。我们假设后续油价表现相对稳定，未来公司在建项目提供长期成长性，且目前聚酯行业需求表现仍较低迷，后续行业景气有望随旺季备货需求提升有所修复，维持“买入”评级。

    风险提示：需求恢复不及预期；原油价格大幅波动；在建项目投产不及预期。