公司公告：2022H1 公司实现营业收入298.5 亿（YoY -11.1%），归母净利润为23.0 亿（YoY-44.3%）；其中2022Q2 实现营业收入168.6 亿（YoY -11.5%，QoQ +29.7%），归母净利润8.0 亿（YoY +67.0%，QoQ -46.9%），业绩基本符合预期。

    受油价高位和疫情影响，2022Q2 涤纶长丝价差收窄，浙石化贡献收益环比下降。受油价维持高位和国内疫情影响，2022Q2 聚酯下游需求延续走弱，产业链价差环比明显收窄：

    我们计算2022Q2 PTA 与PX、醋酸市场平均价差为104 元/吨，环比收窄170 元/吨；终端涤纶长丝价差也有所收窄，2022Q2 POY、FDY、DTY 市场价差分别为1067 元/吨、1549 元/吨、2310 元/吨，价差分别环比变动-200 元/吨、-14 元/吨、-51 元/吨。此外，产业链中上游PX 因海外调和油需求旺盛，价格走高带动PX-石脑油价差持续扩大，而PTA环节受上游原料价格走高影响，盈利一定程度上受到挤压，Q2 产业链价格整体跟随油价上行，具备一定的库存收益。此外，受油价大幅上涨影响，成本端承压，2022Q2 浙石化贡献投资收益6.4 亿元，环比下降40%。我们计算，2022Q2 浙江石化炼厂产品与当期油价价差为1196 元/吨，环比下滑7%；2022Q2 浙江石化炼厂产品与2 个月前油价价差为1750 元/吨，环比下滑15%。7 月以来油价有所回落，炼厂盈利能力有望实现边际改善。

    产业链底部反转趋势凸显，下半年涤纶长丝有望迎来新一轮景气周期。在2022 上半年油价维持高位挤压产业链利润，且国内疫情反复影响下游需求的情况下，江浙地区织机开工率4-5 月维持低位。但步入6 月，随着国内疫情管控措施逐渐放开，需求恢复先于海外，6 月我国纺织品服装出口额同比增长 14.08%至315.46 亿美元。此外，考虑到当前涤纶长丝价格中枢较2019 年下移明显，实际终端需求复苏或好于预期。目前涤纶长丝及下游纺织服装、服饰业产成品库存仍处于相对高位，5 月涤纶景气指数出现回升，且江浙织机开工率自4 月以来持续回升。我们认为2022 下半年随着油价从高位回落、下游需求提振，长丝价差将持续修复，同时下半年尚有“金九银十”的传统旺季支撑，叠加供给端增速平稳，下半年涤纶长丝或迎来新一轮景气周期。

    长丝产能保持成长性、规划产能辐射国内主要纺织服装需求地区，巩固公司行业龙头地位。

    公司于上半年在江苏泗阳收购50 万吨聚酯纺丝项目，在江苏如东洋口港、江苏沭阳和福建古雷规划建设涤纶、PTA 及织机项目，涉及产能包括2*250 万吨PTA、680 万吨涤纶长丝（短纤）、1000 台加弹机及1.2 万台织机。截至2022H1，江苏嘉通一期已投产3套30 万吨聚纺装置（90 万吨长丝），计划在下半年完成2 套30 万吨聚酯装置开车，剩余2 套装置将于2023 上半年投产，首套PTA 装置预计也将于2022 年10 月投产；恒阳聚纺一体化将在九月底前完成开车；恒超二期60 万吨项目计划10 月底投产；宇欣聚纺一体化Q3 完成开车。截至目前公司拥有PTA 产能420 万吨/年、聚合产能900 万吨/年、纺丝产能950 万吨/年，位列行业第一。以上项目建成后，PTA 产能将达到920 万吨/年，涤纶长丝（短纤）产能达到1510 万吨/年，有望巩固公司在行业内的龙头地位。

    投资分析意见：考虑到公司作为国内涤纶长丝龙头，长丝盈利能力优于行业，但油价上涨给成本端带来一定压力，我们下调公司2022-2024 年归母净利润预测至53.07、61.06 和73.19 亿（原为79.84、90.83、103.82 亿），对应PE 分别为7X、6X 和5X，维持“买入”评级。

    风险提示：需求恢复不及预期；原油价格大幅波动；在建项目投产不及预期。