事件一:2022年 4 月28 日,桐昆股份发布2021 年年度报告,2021 年,公司实现营业收入591.31 亿元,同比增加29.01%;归母净利润为73.32 亿元,同比增加158.44%;实现基本每股收益3.17 元,同比增长108.55%。

    事件二:2022 年4 月28 日,桐昆股份发布2022 年一季度报告,2022 年第一季度,公司实现营业收入129.94 亿元,同比增加16.72%;归母净利润为15.03 亿元,同比下降12.45%;实现扣非后归属母公司股东净利润14.87亿元,同比下降14.21%;实现基本每股收益0.62 元,同比下降18.42%。

    点评:

    长丝价格上涨,市场需求增加,21 年业绩显著增长。2021 年,公司完成对江苏海欣50 万吨聚酯纺丝产能的收购,长丝产能显著提升,POY、FDY 和DTY 年销售量分别为542.42、95.71 和76.01 万吨,合计销售涤纶长丝714.14 万吨,同比增长9.7%,全年产销率为97.33%。受益于原油价格高位推动长丝价格上涨,2021 年公司POY、FDY 和 DTY售价(不含税)分别为 6629.36 元/吨、7169.75 元/吨和8810.64 元/吨,同比增加36.28%、29.47%和33.15%;需求端受益于全球经济从疫情中持续复苏,石化产品价格持续上涨,产品价差扩大。涤纶长丝POY、FDY、DTY 的市场年均加工价差分别为1374、1526、2759 元/吨,同比上涨29%、10%和13%。长丝量价齐升推动公司业绩显著增长。

    成本显著上涨,价差收窄,22Q1 利润承压。2022 年第一季度,受原材料价格上涨影响,公司营业成本同比上涨24.82%,归母净利润同比下降12.45%,公司盈利空间承压。POY、FDY、DTY 第一季度平均价差分别为1110、1379、2476 元/吨,同比下降19.89%、7.91%、13.9%,环比下降22.51%、13.22%、15.67%。

    浙石化二期全面投产,业绩有望更上一层楼。公司参股20%股权的浙石化项目为公司在2021 年报告期内的盈利贡献了44.6 亿元的投资收益,并构成了报告期内公司利润来源的重要部分。2021 年10 月25 日商务部下达关于浙石化二期项目获1200 万吨原油非国营贸易进口允许量的通知。原油配额的下发保障了目前浙石化“4000 万吨/年炼化一体化项目”项目原料的充分供给,助力一期稳定运行与二期项目的全面投产。2022 年1 月12 日,公司参股浙江石油化工有限公司4000 万吨/年炼化一体化项目(二期),炼油、芳怪、乙烯及下游化工品装置等已全面投料试车,打通全流程。项目二期投产后,浙石化新增2000 万吨/年炼油能力、660 万吨/年芳烃和140 万吨/年乙烯生产能力,由于浙石化二期项目产能规划包含EVA/LDEP 等附加值相对更高的产品,盈利水平和抗风险能力有望进一步增强。浙石化炼化一体化二期项目全部投产将助力公司投资收益再上台阶。

    聚酯产能持续扩张,强化公司龙头优势。公司现有PTA 产能420 万吨/年、聚合产能约为810 万吨/年、涤纶长丝产能860 万吨/年。公司已连续十多年在国内及国际市场实现产量及销量第一,涤纶长丝的国内市场占有率为20%,全球占比超过13%。2021 年12 月22 日,嘉通能源项目首套聚酯装置进入开车试生产阶段,新增聚酯产能30 万吨/年,该项目后续产能预计将以每季度一套30 万吨聚酯装置的进度开启,并配套长丝产能释放;PTA 首套装置预计在2022 年10 月投产,二套装置预计在2023 年1 季度投产。此外,公司在建产能包括1)恒超二期60万吨/年轻量舒感功能性差别化纤维项目正在推进建设,预计在2022Q4投产;2)江苏沭阳240 万吨/年长丝(短纤)项目,2022 年4 月,项目织造一车间正式投产,成功打通了“一滴油”到“一匹布”的产业链;3)公司与福建古雷石化和福建漳州古雷港经开区管委会共同建设的200 万吨/年聚酯纤维项目。待上述项目完成投产,公司PTA 和聚酯产能或将达千万级,产能扩张将进一步扩大公司成长空间。

    实施股票回购,维稳公司市值。2022 年3 月,公司发布公告拟以集中竞价交易方式回购股份,预计回购数量约2000-4000 万股,约占公司总股本的0.83-1.66%,其中,20%计划用于后期实施员工持股计划或股权激励计划,80%用于可转债转股。截至2022 年4 月30 日,公司已累计回购股票2445 万股,占公司总股本的1.01%,回购最高价为18元/股,最低价为14.49 元/股,总金额4.18 亿元。此次股票回购一方面可调动员工积极性、降低委托代理成本,另一方面可提高市场信心、维护公司市值稳定。

    盈利预测与投资评级:我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为82.20、93.99 和99.67 亿元,归母净利润增速分别为12.1%、14.3 %和6.0%,EPS(摊薄)分别为3.41、3.90 和4.13 元/股,对应2022 年5 月12 日的收盘价,PE 分别为4.50、3.94 和3.71 倍。我们看好公司在PTA 和涤纶长丝领域的产能持续扩张和龙头地位提升,浙石化二期项目已全面投产,公司持续受益于合资的浙石化项目带来的高额投资收益,公司盈利能力持续加强,我们维持公司“买入”评级。

    风险因素:PX、PTA 和MEG 产能投放不及预期,上游原材料价格上涨的风险;行业长丝产能扩张超预期导致长丝产能过剩盈利下滑的风险;公司项目推进不及预期导致公司营收增速放缓的风险;原油和产成品价格剧烈波动的风险;新冠肺炎疫情反复导致终端需求恢复放缓的风险;浙江石化炼化一体化项目盈利不及预期的风险。