2020 年业绩符合我们预期

    环旭电子公布2020 年年报：收入476.96 亿元，同比增长28%，归母净利润17.39 亿元，同比增长38%，与此前业绩快报一致。对应4Q20 单季度：收入182.18 亿元，同比增长62%，再次达到历史新高，净利润7.38 亿元，同比增长84%，也创下同期新高。

    分业务来看，苹果业务为主要成长动力：1）通讯SiP 业务实现44.76%同比增长，我们认为这主要得益于iPhone WiFi 及UWB 份额提升，5G 毫米波AiP 天线提升单机价值量；2）消费电子业务增长33.84%，我们认为受益于3Q20 开始切入AirPods Pro SiP 供应链；3）其他非苹业务2020 年受疫情影响基本持平或微降。

    发展趋势

    5G iPhone 强势期延续，通讯业务快速增长。我们预计今明两年全球5G 换机潮将开启，5G iPhone 作为消费者换机首选机型之一，2021/22 年出货量有望快速增长。我们测算5G 天线价值量将大幅增长，其中毫米波AiP 天线更有翻倍以上增长。我们认为环旭作为核心供应商有望率先受益，推动通讯业务快速增长。

    SiP、UWB 需求提升助力消费电子业务实现长期成长。1）我们预计今年发布的新版AirPods 普通款也将导入SiP 设计。环旭从去年三季度进入AirPods Pro 的SiP 环节，份额持续提升叠加SiP 设计的AirPods 出货量增长，我们预计环旭相关收入成长动能强劲；2）Apple Watch 健康功能持续丰富，推动销量稳步增长。环旭在AppleWatch 的SiP 环节占据主要份额，相关业务仍将保持稳定增长。长期来看，我们预计公司将主动发力IoT 微小化市场，推动SiP 设计在更多AIoT 品类应用。此外，UWB 具备精准定位等功能，在5G时代有望广泛应用，环旭作为全球主要供应商之一，有望持续受益，推动消费电子业务实现长期成长性。

    非苹业务多点开花，汽车电子表现可期。1）去年底环旭完成法国飞旭并购且已完成并表，今年将持续提升业绩。我们认为环旭有望受益于飞旭小批量、多品类的供应特点，未来形成较强的协同效应，助力环旭在消费电子新品类获得更多机会；2）汽车电子环旭已进行多年布局，产品线涵盖动力系统、散热模块、LED 车灯及中控等PCBA 及系统集成。我们估算去年营收约为2.5 亿美元，2025年有望超过10 亿美元，成为环旭增长最快的业务之一。

    盈利预测与估值

    我们维持环旭2021/22e EPS 1.00/1.20 元，当前股价对应2021/22e19.3/16.2x P/E。维持跑赢行业评级和26.00 元目标价，对应2021/22e 26.0/21.7x P/E，较当前股价有34%的上行空间。

    风险

    5G iPhone 销量不及预期；公司SiP 业务发展不及预期。