事件概述

    　　公司发布2020 年中报：上半年归母净利润同比增长3.90%（Q1 同比增长4.34%）；PPOP同比增长2.25%（Q1 同比增长-0.02%）；营收同比增长1.04%（Q1 同比增长0.54%）；累计年化加权ROE 13.70%（Q1 年化加权ROE 13.13%），同比下降92bp。

    　　PPOP增速改善，净息差持续走阔

    　　上半年营收和PPOP 同比增速分别较Q1 提升50bp 和2.27pct，正向贡献主要源于投资净收益同比降幅收窄和费用开支进度减慢。由于净息差增速和税收降幅收窄、资产减值损失增速提升，归母净利润增速较Q1 下降44bp，但仍然远高于-2.59%的城商行整体增速水平。上半年净息差1.77%，较2019 年提升6bp，达到近三年最高水平。其中，贷款和同业资产收益率下行带动生息资产收益率下降20bp。成本率较高的主动负债占比下降叠加同业市场利率下行影响，计息负债成本率下降19bp。因公司主动负债占比处于上市银行前列，未来负债端成本压力仍有望更大幅度地受益于同业市场利率下行而有所减轻。

    　　不良率基本持稳，各级资本较为充裕

    　　上半年公司优化贷款投向，适当压缩高风险行业贷款占比。受疫情影响，Q2 年化不良生成率较Q1 提升2.10pct。公司逐步确认不良，逾期贷款占比提升至98.36%。但由于不良贷款率和关注率环比仅提升1bp/8bp 至1.19%/1.95%，拨备覆盖率环比下降6.23pct至330.61%，均处于上市城商行较优水平，同时贷款抵质押率为较上年末提升2.01pct，风险弥补措施有所加强。此外，Q2 末公司97%以上贷款分布在经济发达的长三角、珠三角、环渤海地区，约69%不良贷款集中在上海本地，当地活跃的经济和优秀的资产质量为公司稳健发展提供了肥沃的土壤和坚实的基础。因此，我们可以对公司的资产质量保持信心。Q2 末公司各级资本充足率均高于监管底线2-3pct，处于较为充裕的水平。目前可转债项目正处于回复证监会反馈意见阶段，未来核心一级资本有望得到补充。

    　　投资建议

    　　公司业绩表现优于城商行整体水平，资产质量各项指标均处于合理区间，风险可控。未来随着可转债发行后逐步转股，资本补足将进一步打开规模增长空间。我们预测公司2020-2022 年的归母净利润增速分别为4.78%、8.27%和10.49%，对应2020 年末BVPS为12.13 元，静态PB 为0.69 倍，低于上市城商行平均估值水平。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：

    　　资产质量波动，利率中枢下降，经济复苏不及预期