2021 年量增价升，分红提升；上调业绩预测及目标价陕西煤业2021 年实现归母净利211.4 亿元，同比+42.26%；略高于华泰预测201.2 亿元，主因煤炭售价高于预期。2021 年陕煤实现自产煤产销量及价格双增：产/销量为1.4/1.3 亿吨，同比+8.4%/8.4%；实现销售价格584元/吨，同比+68%；虽单位成本有所上涨，但单吨毛利仍实现扩张。同时，公司拟每股派息1.35 元，现金分红比例进一步提升至62%（20：52%）。

    由于动力煤供需较年初预期收紧，上调22 年市场煤均价预测至1,000 元/吨，上调22/23 年盈利预测至238.5/267.1 亿元（前值：195/225.5 亿元）。

    维持“买入”，可比公司 Wind 22E 一致预期PE 均值 8.7 倍，鉴于公司盈利稳定,给予10.0x 22E PE，目标价24.6 元（前值：20.1 元,10x 22E PE）。

    2021 产量稳定增长，强煤价推动毛利扩张

    2021 年，陕煤产量稳定，但是销量在贸易煤的拖累下出现同比下降，1）公司自产煤产量为1.36 亿吨，同比+8.4%; 煤炭销量2.31 亿吨，同比下降4.6%；2）贸易煤销量同比-18.21%至9,629 万吨。售价方面，公司自产原煤/洗煤均价为564/634 元/吨，同比上涨227/243 元/吨；贸易煤售价同比上涨247 元/吨至627 元/吨。成本方面，公司2021 年原选煤单位完全成本为295 元/吨，同比+89 元/吨，主要来自于高煤价下相关税费增加、材料费用以及人工费用上涨。带动期内煤炭板块毛利及毛利率皆实现高增长，煤炭板块毛利同比+112%至53.5 亿，毛利率同比+12.8 个百分点至37.1%。

    1Q22 煤价带动业绩高增长；公允价值亏损导致环比盈利下降陕煤1Q22 归母净利为56.9 亿元，同比+69%，环比-17%；扣非归母净利为73.3 亿元，同比+98%，环比+24%。1Q22 同比高增长主要来自于价格上涨，1) 现货方面，汾渭能源显示，陕西主流坑口价格同比+90%以上；2）长协方面，5,500 大卡港口长协价同比+23%至723 元/吨，弥补自产煤及贸易煤的销量下降。1Q22 公司自产煤产量同比小幅下滑1.3%至3,436 万吨。

    销量方面，受贸易煤影响（同比-44.7%至2,128 万吨），公司整体煤炭销量同比-25%至5,487 万吨。1Q22 归母净利环比下行主要由于期内公允价值亏损21.8 亿，而4Q22 公允价值为正收益16.9 亿。

    风险提示：下游需求不及预期；政府对市场价格直接干预。