核心观点：

    20 年业绩符合预期，Q4 盈利同比小幅下滑预计主要受资源税率和所得税率上升影响。公司发布2020 年度业绩快报，2020 年实现归母净利139.5 亿元，同比+19.8%，测算20Q4 单季度归母净利24.7 亿元，同比-3.6%。公司2020 年公司原煤产量1.25 亿吨，同比+8.8%，20Q4同比+10%。根据Wind 数据，Q4 公司产地煤价（陕西榆林5500 大卡动力煤）同比+12%。公司Q4 业绩小幅下滑预计主要由于：（1）陕西资源税率上调。从2020 年9 月1 号开始，陕北地区资源税率从9%上调到10%，彬黄地区从6%上调到10%。（2）所得税率按25%计提。

    由于国家《产业结构调整指导目录（2019 年本）》对鼓励类产业进行了调整，根据谨慎性原则，公司相关子企业2020 年度企业所得税执行税率由之前的15%调整为25%。

    预计公司21Q1 原煤量价齐升，21 年开始将享受所得税优惠税率。根据Wind，今年1 季度以来，陕西榆林5500 大卡动力煤均价较20Q1均价提升约26%，而受保供影响，预计21Q1 公司原煤产量同比有望增长20%以上，单季度盈利有望创历史新高。此外，《西部地区鼓励类产业目录（2020 年本）》将于2021 年3 月1 日起施行，陕西300 万吨/年及以上（焦煤150 万吨/年及以上）安全高效煤矿（含矿井、露天）建设与生产属于受鼓励类，公司也将重新开始享受所得税优惠税率。

    盈利预测和投资建议。公司煤炭资源禀赋优异，盈利能力突出，后期随着小保当二期建成投产和部分优质高产高效煤矿产能核增，公司产量有增长空间。公司未来三年（2020-2022 年）拟持续稳健分红，分红率不低于40%且分红金额不低于40 亿元。预计2020-2022 年公司EPS分别为1.39 元、1.35 元和1.34 元/股，给予21 年PB 1.8 倍，对应公司合理价值14.52 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。煤价超预期下跌，公司新建矿井达产进度低预期等。