事件概述

    　　陕西煤业公布2020 年三季报，1-9 月实现营业收入641 亿元，同比+26%，归母净利115 亿元，同比+26%，扣非后归母净利70亿元，同比-21%。前三季度的加权平均ROE 为18.13%，基本每股收益1.18 元/股。公司前三季度归母净利为此前发布的2020年三季度业绩预告中105-115 亿元预测区间的上限，超过我们此前的预期。

    　　2020 年Q3 单季，实现营业收入254 亿元，同比+40%，环比+24%；归母净利65 亿元，同比+102%，环比+147%；扣非后归母净利27 亿元，同比-15%，环比+22%。

    　　陕煤Q3 单季归母净利实现大增，业绩超预期，主要由于减持部分隆基股份确认约47 亿元的一次性收益超预期，同时主业符合预期，煤炭业绩环比显著修复。

    　　2020 年Q3 单季，陕煤单季归母净利65 亿元，同比+102%，环比+147%，主要由于减持部分隆基股份确认约47 亿元的一次性收益。同时，公司Q1/Q2/Q3 单季扣非归母净利分别为22/22/27 亿元，Q3 单季煤炭业绩环比显著修复，主要由于煤价环比修复。

    　　2020 年Q3 单季，公司煤炭产量3257 万吨，同比+9.2%，环比+2.2%，为公司历史上最高的单季产量。公司Q1/Q2 产量分别为2611/3186 万吨，Q1-3 合计产量9054 万吨，同比+8.4%。Q1-3 公司煤炭销量1.73 亿吨，同比+40%，其中贸易煤以覆盖成本为主，对公司业绩作主要贡献的是自产煤。

    　　价格和毛利方面，2020 年Q1-3 公司煤炭销售收入618 亿元，同比+27%，煤炭销售成本414 亿元，同比+51%，煤炭销售毛利204亿元，同比-4%。吨煤销售收入357 元/吨，同比-10%，由于利润主要来自自产煤，我们测算Q1-3 吨产量毛利225 元/吨，同比-12%。环比来看，公司Q3 单季扣非归母净利环比+22%，产量环比+2%，吨煤净利随着煤价环比上涨有较为明显的修复。

    　　陕西产地煤价持续超预期修复，明年公司尚有小保当二号矿的产量贡献边际增长，我们看好公司主业未来的增长。

    　　价格方面，动力煤价格下半年上涨超预期，在进口限制叠加产地陕西严查“明盘”+内蒙古“倒查二十年”情况下，供给受限而库存去化到位，我们继续看好年底的动力煤价格走势。预计公司未来依托浩吉铁路获取的华中地区定价权将逐步发挥作用，看好公司煤价未来继续修复。产量方面，公司明年在尚有小保当二号矿贡献超过10%的产量边际增长，我们看好公司煤炭主业未来的持续增长。

    　　公司三季报业绩超预期，且下半年煤价上涨超过我们此前盈利预测时的预期，我们上调2020-22 年的归母净利预测135/109/120 亿元，同比+16%/-19%/+10%，上调目标价至13.56 元，现价空间55%，维持并重申“买入”评级。

    　　下半年动力煤价上涨超预期，我们上调2020-22 年陕煤销售均价预测至328/340/355 元/吨，并上调2020 年公司投资收益、公允价值变动损益预测至62/10 亿元（Q1-3 分别为58.7/ 8.5亿元），经测算上调2020-22 年营业收入预测至887/936/965亿元（原预测为656/700/725 亿元）,同比分别为+21%/+6%/+3%,上调归母净利预测至135/109/120 亿元（原预测为120/105/115 亿元），同比分别为+16%/-19%/+10%，对应EPS分别为1.39/1.13/1.24 元（原预测为1.24/1.08/ 1.18 元，考虑回购），当前PE 分别为6.3/7.8/7.1 倍。按照40%的保底分红率，2020 年陕煤股息率预计6.4%。

    　　我们以2021 年业绩为公司长期业绩基准，稀缺的低成本优质资源，以及远超行业平均的剩余可采年限，增加考虑陕煤的新分红方案有望推动公司作为煤炭行业的低估值“现金牛”继续估值修复，我们维持此前的估值方法，给予公司2021 年预测EPS 1.13 元以略超申万三级煤炭开采行业2021 年中位数估值10 倍PE 的12 倍 PE，上调目标价至13.56 元（原目标价为12.96 元），现价空间55%，维持并重申“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济系统性风险；进口煤限制放开超预期；内蒙及陕西煤炭产量超预期；浩吉铁路上量低于预期；荆州煤码头投产及上量不达预期；神渭管道转固。