事件描述

    　　国泰海通发布2025 年报，报告期内实现营业收入631.07 亿元，同比+87.4%，实现扣非后归母净利润213.88 亿元，同比+71.9%，加权平均净资产收益率同比+1.64pct 至9.78%。

    　　事件评论

    　　公司吸收合并后各业务条线实现大幅增长，带动业绩随市高增。2025 年公司营收、扣非后归母净利润分别为631.07、213.88 亿，同比分别+87.4%、+71.9%，加权ROE 为9.78%，同比+1.64pct，剔除客户资金后杠杆4.62x，同比-10.7%。公司利润同比大幅增长主要源于吸收合并海通证券带来各业务条线收入的增加。分业务条线来看，2025 年经纪、投行、资管、利息、自营收入分别为151.38、46.57、63.93、82.78、265.58 亿，同比分别+93.0%、+59.4%、+64.2%、+251.2%、+76.2%。

    　　公司股基、两融份额同比提升，经纪业务收入随市高增。2025 年股基日均成交额同比+70%，公司经纪业务收入同比+93.0%，公司经纪业务收入增速高于市场增速，主要源于净佣金率与股基份额均有所提升。经测算，公司净佣金率、股基份额、两融份额分别为0.029%、8.6%、9.7%，同比+0.009pct、+0.03pct、+0.52pct，有所提升。

    　　投行业务实力表现强劲，逐步发力跨境业务。2025 年公司股权规模为1,486.88 亿元，同比+496.9%，其中再融资规模为1291.53 亿元，市场份额大幅提升至16.40%；债券承销规模为13,552.14 亿元，同比+5.7%，排名行业第2。港股股权融资方面，公司港股IPO规模为122.80 亿港元，公开递表项目44 家，排名中资券商第三；港股配售项目37 家，排名继续保持行业第一，承销金额207.13 亿港元，同比增长673.2%。

    　　持续完善大资管布局，规模同比实现高增。截至2025 年末，公司合计资管规模7,507 亿元，同比+7.9%，其中集合资管、定向资管、专项资管、公募基金规模分别为2,419、1,854、2,102、1,132 亿元，同比分别-19.5%、+25.1%、+25.4%、+43.0%；华安基金、海富通基金、富国基金公募规模分别为8,141、2,566、13,521 亿元，同比+17.4%、+49.0%、+24.4%，分别实现净利润9.6、4.9、19.2 亿元，对应集团净利润贡献为1.68%、0.85%、1.83%。

    　　自营资产扩表加速，投资收益率同比提升。截至2025 年末，公司金融资产规模为9,088.65亿元，同比+75%，公司扩表速度加快；测算公司金融资产投资收益率为3.72%，同比+0.68pct。

    　　中长期来看，公司有望依托于全新的组织架构释放协同效应不断推动业绩增长，一方面通过国际化布局进军全球市场，强化跨境服务能力，另一方面公司资金运用效率在合并后稳步回暖，且用表空间有望受益于当前监管鼓励的扶优限劣大方向，预计ROE 具备较强的上行确定性。预计公司2026-2027 归母净利润分别为347.8 和377.5 亿元，对应PE 分别为8.52 和7.85 倍，对应PB 分别为0.81 和0.73 倍，给予买入评级。

    　　风险提示

    　　1、权益市场大幅回调；

    　　2、监管政策收紧。