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国泰君安(601211)机构评级研报股票分析报告

 
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国泰君安(601211):自营顶梁柱 整体略好于预期

http://www.chaguwang.cn  机构:招商证券股份有限公司  2024-11-01  查股网机构评级研报

24Q3 公司实现营业收入290 亿,同比+7%,归母净利润95 亿,同比+10%。

    年化ROE 为7.96%,经营杠杆为4.29 倍。

    总体概览:自营顶梁柱,整体略好于预期。24Q3 公司实现营业收入290 亿,同比+7%,归母净利润95 亿,同比+10%;单季度营业收入119 亿,同比+37%,环比+31%,归母净利润45 亿,同比+56%,环比+78%。截至24Q3,公司总资产9319 亿,较年初+0.7%;归母净资产1665 亿,较年初-0.3%。年化ROE 为7.96%,较23 年+1.94pct;经营杠杆为4.29 倍,较23 年小幅下滑。

    自营/ 经纪/ 资管/ 投行/ 信用/ 其他占主营收入比重分别为49%/20%/13%/8%/7%/2%,同比分别为+12/-4/-2/-5/-1/+0pct。

    收费类业务:整体承压,期待权益反转后经纪、资管的业绩弹性。

    (1)投资热情不足,经纪承压明显。24Q3 经纪净收入45 亿,同比-13%;单季度净收入14 亿,同比-14%,环比-13%。24Q3 全市场股基成交额9210亿,同比-9%,预计公司股基市占率有所下滑。此外,市场平淡、金融产品需求疲软,对代销金融产品亦有所拖累。截至24Q3,代理买卖证券款1192 亿,较年初+32%,主要因为9 月末权益市场反转、投资者跑步入市。而依赖强大的互联网基因,公司经纪业务反弹、同比增速或高于同业。

    (2)投行承压。24Q3 投行净收入18 亿,同比-32%;单季度净收入6 亿,同比-43%,环比+21%。按发行日计,24Q3 公司A 股IPO 承销金额30 亿,同比-89%,市占率6.64%,同比-1.50pct,行业排名由第5 滑落至第7;再融资规模59 亿,同比-77%,市占率3.91%,同比-0.60pct,行业排名由第5滑落至第8。债券承销规模7975亿,同比+5.1%,市占率7.91%,同比+0.30pct,行业排名维持第5。

    (3)权益波动,资管收入下滑。24Q3 资管净收入29 亿,同比-8%;单季度净收入9.4 亿,同比-9%,环比-6%。收入下滑主要因为公募产品降费、权益规模缩水。考虑到9 月末权益普涨、赚钱效应充足、投资者申购热情走高,或带动24Q4 资管收入强势修复。

    资金类业务:自营顶梁柱,两融市占率逆市提升。

    (1)权益反转,自营高增。24Q3 自营收入107 亿,同比+39%;单季度收入58 亿,同比+128%,环比+126%。自营高增主要是因为权益反转、带动金融工具公允价值大幅增长。截至24Q3,公司交易性金融资产3612 亿,较年初-3%;衍生金融资产104 亿,较年初+8%;其他权益工具投资93 亿,较年初增长74 亿,主要因为公司持续增配非交易性权益资产、以平滑方向性投资对营收、净利的影响。

    (2)两融市占率逆市提升,利息支出减少提振单季度同比表现。24Q3 利息净收入16 亿,同比-3%;单季度利息净收入5.24 亿元,低基数下同比+659%,环比-24%。单季度同比高增或由于转融通融入资金缩减、利息支出减少。3Q24 利息支出30 亿,同比-10%。截至24Q3,公司融出资金832 亿,较年初-7%,市占率5.77%,较23 年+0.34pct;买入返售金融资产514 亿,较年初-26%。

    盈利预测1:考虑到924 金融发布会、926 政治局会议、1018 金融街论坛年会,监管呵护资本市场、政策暖风频吹,市场风偏向好、情绪明显恢复。央行连续降准降息,维护宏观流动性处于合理且充裕的区间内。市场景气度将明显高于2022-2023 年,但略低于2020 年。

    分部来看:

    1)经纪业务:公司经纪数字化升级、客户基础扎实。假设未来3 年公司股基市占率稳定在4.76%,佣金率每年下滑1%,代销金融产品收入同比分别为-10%/+25%/+25%。预计2024/2025/2026 年经纪收入分别为73/79/86 亿,同比分别为+8%/+7%/+10%。

    2)投行业务:公司投行马太效应加剧、“投资-投行-投研”联动效应发挥、科创投行优势凸显。假设公司股融市占率提升,预计2024/2025/2026 年公司IPO 市占率分别为6.8%/7.5%/7.5%,再融资市占率分别为3.9%/4.2%/4.2%;债承规模同比分别为+4%/+8%/+8%。IPO、再融资、债承费率总体稳定。预计2024/2025/2026 年投行收入分别为32/37/39 亿元, 同比分别为-13%/+14%/+7%。

    3)资管业务:公司资管主动管理升级,投资收益稳定向上;但在被动化趋势背景下,产品结构向指数基金等低费率产品切换,管理费率或有所下滑。预计2024/2025/2026 年资管规模分别增长+28%/+19%/+13%,综合费率稳定,因此资管收入分别为42/47/52 亿,同比+3%/+11%/+11%。

    4)自营业务:假设自营资产规模稳健增长,自营收益率回升至历史中枢水平。

    预计2024/2025/2026 年自营收入分别为117/138/152 亿元, 同比+29%/+18%/+10%。

    5)信用业务:市场稳健向上,市场杠杆温和提升,公司两融、买入返售金融资产规模增长; 但流动性宽松持续, 利差空间或有所下行。预计2024/2025/2026 年利息净收入分别为27/35/40 亿,同比-3%/+28%/+15%。

    综上,预计2024/2025/2026 年公司营业总收入386/437/478 亿,同比+29%/+13%/+9% ; 归母净利润分别为111/135/155 亿, 同比+28%/+22%/+15%。

    投资建议:维持“强烈推荐”评级。公司秉持审慎稳健的经营风格,经纪数字化升级、客户基础扎实,投行业务稳居行业第一梯队,资管并表华安基金、主动管理转型持续,自营向低波稳健风格切换,头部优势将持续凸显。此外,持续关注国君、海通并购重组进展。往后看,市场流动性宽松且充裕,风偏向好、情绪明显恢复,公司作为行业龙头、估值业绩有望持续提升。

    风险提示:政策力度不及预期、市场波动加剧、公司市占率提升不及预期等。

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