事项：

    国泰君安发布2022 年中报，实现营业收入195.54 亿元，同比-10.79%；实现归母净利润63.73 亿元，同比-20.47%；加权平均ROE 为4.39%，同比降低1.56pct。

    评论：

    经纪业务：代理买卖证券收入持续位居行业第一，金融科技助力财富管理稳健发展。

    （1）经纪业务收入39.05 亿元（同比-7.9%），收入占比20.0%（较上年降低2.2pct）。市场交投活跃度提升、风险偏好回暖。

    （2）代理买卖证券业务净收入持续位居行业第一。2022H1 股基日均成交额9761 亿元（同比+7.4%）。净收入因佣金费率下降有所降低。经纪业务佣金率3.91%%，同比降低0.62%%。股基交易量市占率4.4%，同比稳定。

    （3）财富管理稳步发展，金融科技赋能投顾业务。公司建设以君弘智投为核心的智能投顾业务体系、上线道合销售通系统，2022H1 君弘APP 用户数3841 万户，较年初增长1.3%。上半年末投顾业务客户资产规模约104 亿元，较上年末增长25.9%。

    投行业务：股债承销市占率均有明显提升。投行业务手续费净收入20.7 亿元（同比+22.5%）。收入占比10.6%（较上年提升1.1pct）。各业务分项市占率大多有明显提升，共同推动投行业务收入增长。

    （1）股权端，IPO 承销金额209.6 亿元（同比+193.6%），市占率6.7%（同比提升3.4pct）；增发规模100.1 亿元（同比+2.5%），市占率6.2%（同比提升3.3pct）；可转债139.0 亿元（同比-75.3%），市占率8.9%（同比降低25.3pct）。

    （2）债券端，企业债规模134.5 亿元（同比+89.1%），市占率6.4%（同比提升2.9pct）；公司债1019.7 亿元（同比+2.2%），市占率7.0%（同比提升0.8pct）。

    （3）并购重组上，并购重组项目涉及交易金额219.3 亿元（同比+40.3%），排名行业第2 位。

    资管业务：受行情影响，收入同比降低，公募化改造稳步推进。

    （1）资管业务收入5.87 亿元（同比-43%），收入占比3.0%（较上年降低1.2pct）。主要是受市场行情影响，资产管理业绩报酬减少。

    （2）国君资管资产管理规模4050 亿元（同比-11.6%），规模下降主因定向资管产品大幅缩减，定向规模由2806 亿元降至1355 亿元。公司公募化改造稳步推进，报告期内有7 只公募产品获批、新发2 只，期末存续17 只。

    （3）持股比例计算，华安基金净利润2.19 亿元（同比+84.3%）。资产管理资产规模6579 亿元（同比+14.4%），稳中有升。上半年公司对华安基金追加10.12 亿元投资，实现51%控股，尚待证监会审批通过，下半年可能实现控股并表。

    重资本业务：收益率下滑，自营规模稳增长。

    （1）重资本业务净收入（投资收益+公允价值变动损益+利息净收入）64.9亿元（同比-35.6%），收入占比33.2%（较上年降低12.8pct）。重资本业务收益 率1.21%，同比降低0.9pct。市场行情下行，业务收入有一定受损。

    （2）自营业务规模3759.7 亿元（同比+19.1%）（交易性金融资产+其他债权投资+衍生金融资产），年化收益率2.1%，较2021H1 同比-2.3%，收益率下滑明显，主因2022H1 市场行情下行。自营资产结构方面，自营固收规模占比86.8%（较年初降低2.17pct）。

    （3）信用业务融出资金963.7 亿元（同比-15.06%），两融市占率6.01%（同比下降0.35pct）。受到两融业务规模下降的影响，两融利息收入30.7 亿元（同比-1.7%）。股票质押规模297.92 亿元（同比-8.1%），股质业务收入11.5 亿元（同比+11.6%）。

    资产及负债端：资产利用效率提升，负债端融资成本率微升。

    （1）资产端：剔除客户资金总资产6651 亿元（同比+11.5%，较年初+3.9%）。

    财务杠杆5.5 倍（同比提升0.4 倍）。风险覆盖率135.5%（同比提升0.1pct），净稳定资金率135.6%（同比降低0.8pct）。在风险可控的前提下，资产利用效率提升明显。

    （2）负债端：负债规模快速提升，负债规模合计6805 亿元（同比+15.3%，较年初+6.04%），利息支出53.4 亿元（同比+10.5%）。其中，应付债券规模1361.6亿元（同比+31.4%），年化融资成本率约为3.53%（同比降低0.25pct），卖出回购金融资产款1570.8 亿元（同比+3.9%），年化融资成本率约为2.0%（同比提升0.1pct）。

    投资建议：在市场景气度明显下滑的背景下，公司营收增速、ROE 水平高于行业平均，净利润虽受重资本业务拖累，但行情好转后有望快速修复。公司基于综合服务平台、领先数字科技的竞争优势，整体保持行业领先地位，投行业务事业部改革成效渐显，重点产业、地区竞争力提升有望带来投行业务进一步增长。我们给予2022/2023/2024 年EPS 预期为1.56/2.06/2.41 元（前值：

    1.71/2.16/2.54 元），BPS 分别为16.27/17.40/18.75 元（前值：16.38/17.60/19.06元）， 当前股价对应PB 分别为0.90/0.85/0.79 倍， ROE 分别为9.61%/11.85%/12.87%，综合当前市场环境以及PB-ROE、相对估值法，我们给予2022 年业绩1.3 倍PB 估值，目标价21.0 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；国内及全球疫情反复、加重；实体经济复苏不及预期。