事件：国泰君安披露2021 年报，营业收入略高于业绩快报，符合预期。2021 年公司实现营业收入428 亿元，同比增22%；实现归母净利润150 亿元，同比增35%；加权平均ROE11.1%，同比提升2.5pct。

    　　轻资本各条线稳健增长，投资为业绩增长核心驱动。业绩构成看，2021 年证券主营收入306 335 亿（不含商贸及汇兑损益等），同比增 15%；轻资本收入占比 48%（经纪 28%、投行 12%、资管 5%），重资本收入占比 52%（投资类收入 34%，利息净收入 17%，长股投 2%），经纪、投行、资管、利息净收入、投资、长股投收入分别同比+13%、+9%、+16%、-2%、+26%、+244%。业绩归因看，投资、经纪、长股投正向拉动证券主营收入增速分别为 8.1pct、3.7pct、1.3pct。

    　　年末经营杠杆4.7 倍，同比提升0.3 倍；权益衍生品业务发展较快。2021 年底公司总资产7913 亿元，同比增13%；年底经营杠杆4.69 倍，较年初增0.3 倍。投资资产方面，投资类资产3579 亿元，比年初+11%，其中交易性金融资产2844 亿元，同比增24%，主要由于2021 年公司权益衍生品名义本金规模2272 亿元，同比增2 倍，拉动底层对冲持仓规模增长，衍生品业务有望打造投资业务利润新增长点；经测算得到公司2021 年净投资收益率约 3.37%，同比+0.3pct，负债成本率3.02%，同比-0.22pct。

    　　财富管理转型加快，经纪业务收入结构改善，代理买卖净收入市占率保持行业第一。公司代理买卖证券业务净收入市占率5.86%，保持行业第一；机构交易佣金收入10.6 亿元，同比增长43%，占经纪收入比重12.6%，同比提升3.3pct；实现代销收入9.5 亿元，同比高增116%（显著快于行业60%）；实现代销收入9.5 亿元，同比高增116%（显著快于行业60%），2021 年金融产品月均保有规模同比增长29%至1836 亿元；PB 资产规模同比提升53%至4440 亿元；君弘APP 平均月活同比增19%，富裕及高净值客户数维持20%+增速；年末投顾资产83 亿元（年初20 亿元），财富管理转型加快。

    　　报告期拨备少提对业绩形成拉动，两融市占率持续提升。期末公司股票质押余额286 亿元，同比下滑9%，股票质押拨贷比8.3%，同比下降2.2pct；融出资金余额1093 亿元，同比增长10%，拨贷比2.1%，同比提升0.2pct。两融余额1040 亿元，市占率5.68%，同比+0.22%，其中融资余额同比增22%；机构客户两融余额 301 亿元，同比增长 22%。

    　　投资分析意见：长期稳健增长可期，维持国泰君安增持评级。考虑年初至今市场整体下行，下调22 年盈利预测；考虑公司衍生品业务超预期成长，上调23 年盈利预测，并新增 24 年盈利预测。预计 22-24 年归母利润157、186、212 亿（原预测 22-23 年 166、183 亿），同比+4.3%、+19.0%、+13.9%，对应 22 年动态 PE 8.9 倍，动态PB 0.96 倍。

    　　风险提示：1、若流动性大幅收紧，则影响市场成交量，从而影响经纪、资管等业务业绩；2、注册制改革不及预期，IPO 发行节奏放缓，从而影响项目收入周期。