公司披露2021 年中期报告，报告期内实现营业收入219.18 亿元，同比增长38.62%；归母净利润80.13 亿元，同比增长46.93%；扣非归母净利润64.66亿元，同比增长27.59%。EPS（非年化）0.89 元/股，同比增长53.45%；ROE（非年化）5.95%，同比上升1.79pct。期末杠杆率4 倍（公司口径，扣除应付期货保证金，下同），较2020 年末的3.7 倍有所上升。

    点评：

    报告期内，市场回暖和处置上海证券股权带动公司经营业绩快速增长。上海证券股权重估为公司带来一次性收益11.69 亿元，推动公司归母净利润升至80 亿元，稳居行业第二位。从净收入情况看，良好的市场环境带动各项业务全面增长，其中投资收益（包含上海证券重估影响）增速最快，达69%；创业板注册制全面推行带动投行业务收入增长44%；主动管理转型带动资管业务收入增长42%；之后是经纪业务（16%）和信用业务（11%）。

    从业务层面看，作为公司发力重心之一，衍生品业务规模实现快速增长。权益类场外衍生品累计新增名义本金1364.6 亿元，同比增长89%，其中场外期权累计新增名义本金850.3 亿元，同比增长45%，收益互换累计新增名义本金514.4 亿元，同比增长275%。财富管理业务也顺势而为，实现快速增长，报告期内金融产品销售额3429 亿元，同比增长242%；代销金融产品收入4.5 亿元，同比增长481%。君弘APP 上半年月活达556 万户，同比增长9.9%，稳居行业第二位，其中高净值及以上客户数较2020 年末增长11.2%。

    此外，公司资产管理业务的主动管理转型也取得较大进展，虽然整体规模略有下降，但主动管理占比升至76%，带动主动管理业绩报酬增长42%，逐步实现资管业务量到质（从赚规模的钱到赚管理的钱）的跨越。

    从风控角度看，面对权益市场波动和债券牛市机遇，公司在压降权益规模的同时增加债券配置，实现了风险与收益的再平衡。融资融券余额（+13.8%）和股票质押余额（-4.9%）一升一降，和市场同步，风险高度可控。

    投资建议：

    公司作为头部券商，长期以来给人的印象是“稳健有余，锋芒不足”。公司连续14 年评级达AA 级，行业无出其右；但经营缺乏闪光点也使公司更像一面防御性的“盾”，和证券行业在市场中的“矛”认知存在差异。自2020 年起，公司大刀阔斧从经营机制层面力推改革，市场化程度显著提升，薪酬调整和股权激励激发员工热情。在财富管理、资产管理“双拳出击”的同时，衍生品等创新业务也得到公司资源倾斜，业务结构持续优化。

    我们坚定看好公司持续改革创新的前景。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为127.79 亿、148.63 亿、163.17 亿，维持“推荐”评级。给予6 个月目标价22.5 元，对应1.6xPB。

    风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险