上半年业绩承压，关注报表质量改善效果

    公司发布24 年半年报，24H1 实现营业总收入5161.4 亿元，同比-4.6%，实现归母净利润119.0 亿元，同比-12.8%，扣非归母净利润111.5 亿元，同比-13.5%。其中24Q2 单季度实现营收2411.9 亿元，同比-9.8%，实现归母净利润58.8 亿元，同比-24.1%，上半年收入、利润均有所承压。截至8 月30日收盘，公司PE、PB 分别位于近5 年以来的18%、3%历史分位，股息率（TTM）为4.5%，建议关注后续公司降本增效提质措施对报表质量的改善效果。

    地产开发业务快速增长，新兴业务方向持续发力分业务来看，24H1 工程承包、规划设计咨询、工业制造、房地产开发、物资物流及其他业务分别实现营收4516、80、112、315、422 亿元，同比分别-6.6%、-4.6%、-7.7%、+47.3%、-6.8%，毛利率分别为7.6%、42.4%、21.1%、11.4%、9.2%，同比分别+0.03、+1.72、-2.33、-0.88、+1.1pct。随着所属单位交付项目增多，地产业务收入保持较快增长，此外，工程承包及规划设计咨询类业务毛利率也有所改善。订单层面，24H1 公司新签合同额11006亿元，同比-19.0%。24Q2 单季度新签合同额5499 亿元，同比-32.9%。上半年公司大力拓展城市更新、水利水运、新能源、生态环保等新兴业务，加快推进战略性新兴产业项目落地，24H1 新签绿色环保类订单933 亿元，同比+33.5%。分区域看，24H1 公司境内、境外收入分别为4853、308 亿元，同比分别-5.2%、+5.3%，分别新签订单10281、725 亿元，同比分别-19.5%、-12.3%。

    毛利率小幅改善，现金流仍有优化空间

    24H1 公司毛利率为9.12%，同比+0.21pct，期间费用率为4.8%，同比+0.41pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.04、+0.04、+0.14、+0.28pct，财务费用绝对值同比+85%，主要由于利息费用增加所致。24H1公司资产及信用减值损失合计为22.62 亿元，同比多损失3.11 亿元。综合影响下24H1 净利率为2.9%，同比-0.15pct。现金流方面，24H1 公司CFO净额为-816.76 亿元，同比-623.33 亿元，收现比同比-3.77pct 至96.11%，付现比同比+8.7pct 至110.82%。

    低估值央企蓝筹，维持“买入”评级

    考虑到上半年公司经营面临一定压力，业绩承压明显，我们小幅调整公司24-26 年归母净利润的预测至273、285、298 亿元（前值为280、301、319亿元），维持“买入”评级。

    风险提示：基建投资增速不及预期，工程订单结转不及预期，海外需求增长低于预期，地产景气度超预期下行，央企项目拓展受限致优势弱化。