23Q3 营收/归母净利同比+2.9%/+9.3%，维持A/H“买入”评级

    9M23 公司实现营收/归母净利/扣非归母净利8065/194/184 亿元，同比+1.0%/+3.5%/+3.0%， 其中23Q3 实现营收/归母净利/扣非归母净利2654/58/55 亿元，同比+2.9%/+9.3%/+8.2%。我们维持公司23-25 年归母净利润预测为287/312/338 亿元。A 股/H 股可比公司23 年Wind 一致预期均值5.0x/3.2xPE，考虑到公司业务结构相对传统，资源类资产少于可比公司，给予A 股/H 股23 年4.5x/2.5xPE，调整A/H 股目标价至9.52 元/5.77港元（前值10.58 元/6.01 港元），均维持“买入”评级。

    　　23Q3 综合毛利率同比改善，带动归母净利率提升9M23 公司综合毛利率9.2%，同比+0.44pct，23Q3 为9.7%，同比+0.8pct，环比-0.38pct。9M23 期间费用率4.7%，同比+0.29pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.05/+0.15/+0.07/+0.02pct，23Q3 期间费用率5.3%，同比+0.42pct，主要系研发费用率增加+0.23pct。9M23 减值支出占比0.48%，同比+0.09pct，其中Q3 同比+0.45pct 至0.72%。9M23 归母净利率2.4%，同比+0.06pct，23Q3 为2.2%，同/环比+0.13/-0.72pct。

    　　23Q3 付现比大幅提升拖累现金流，资产负债结构优化9M23 公司经营性现金流净额-432 亿元，同比多流出420 亿元，收/付现比分别为104%/110%，同比+2.6/+7.9pct，其中23Q3 净额为-238 亿元，同比少流入423 亿元，环比少流入437 亿元，主要系付现比大幅提升所致，Q3 单季收/付现比分别为112.6%/126.7%，同比+1.1/+19.6pct，环比+18.9/41.6pct。23Q3 末资产负债率75.6%，同比-0.35pct，较23H1 末降低0.09pct；有息负债率21.5%，同比+0.27pct，较23H1 增加1.28pct。

    　　大力拓展水利水运业务显成效，传统领域房建订单表现较好9M23 新签合同1.79 万亿，同比-3.12%，其中23Q3 新签合同4271 亿元，同比-16.6%。细分来看，9M23 投资运营类订单受PPP 招标减少影响，新签合同额同比下滑-43%，公司加大力度拓展工程产包业务，同比+13.1%。

    　　其中，铁路、公路、房建、市政合计新签1.22 万亿，占基建订单比例约81.1%，同比-21.1%/-0.6%/+7.8%/-28.7%，传统领域房建表现较好。公司坚持紧跟国家水网建设规划，9M23 新签水利水运工程 527 亿元，同比+36%。分地区看，境内业务新签合同额 1.67 万亿，同比-1.44%；境外业务新签合同额1171 亿元，同比-21.98%。

    　　风险提示：基建投资增速放缓，地产恢复低于预期，毛利率提升不及预期。