公司公告2022 年年报，22fy 收入10,963 亿元，yoy+7.5%，归母净利266 亿元，yoy+7.9%，扣非归母净利241 亿元，yoy+7.4%；单22q4 收入2,979 亿元，yoy+4.7%，归母净利79 亿元，yoy+15.8%，扣非归母净利62 亿元，yoy+4.8%。

    22 年全年业绩符合预期。

    充足在手订单支撑收入增长前景，收入新签增速海外均优于国内收入分业务，22fy 工程承包/规划设计咨询/工业制造/房地产开发/物资物流收入分别为9,647/203/247/623/955 亿元，分别yoy+8%/5%/13%/23%/-8%。22fy公司新签合同额32,450 亿元，yoy+15%，铁路、公路、矿山开采、水利水运、电力工程贡献核心增量，传统主业优势持续巩固，矿山高端经营及水利电力等或打造新动能。22fy 海外收入541 亿元，yoy+15%，海外新签3,061 亿元，yoy+19%，均回归较快增长，“海外优先”战略效果逐步显现。22fy 末公司未完合同额63,627 亿元，yoy+31%，为同期收入的5.8 倍；其中海外未完合同额118,27亿，占比约19%，为同期海外收入的21.9 倍。

    毛利率较多改善，地产效益下滑较多

    22fy 公司综合毛利率10.1%，yoy+0.5pct；单22q4 毛利率13.7%，yoy+1.5pct，22q4 毛利率达近年最好水平。分业务，22fy 工程承包/规划设计咨询/工业制造/房地产开发/物资物流毛利率分别为8.6%/35.9%/22.6%/14.0%/7.4%，分别yoy+0.7/+2.8/-0.1/-3.6/-0.2pct。工程承包毛利率延续改善，勘察设计咨询回归增长，地产效益较多下滑仍拖累整体毛利率。22fy 期间费用率yoy+0.2pct 至5.2%，主因研发费用率yoy+0.2pct。减值损失影响减小，占收入比例yoy-0.2pct至0.7%，投资损失占收入比例yoy+0.4pct 至0.4%。22fy 公司归母净利率2.4%，同比基本平稳；单22q4 归母净利率2.7%，yoy+0.3pct。

    经营性现金流同比大幅改善

    22fy 末公司资产负债率74.7%，同增0.3pct；带息负债比率22.7%，同减0.1pct；两金（存货+合同资产+应收账款）周转有所放缓，22fy 两金周转天数为237 天，同比延长17 天。22fy 经营性现金流净额同比多流入634 亿至净流入561 亿，投资性现金流净额同比少流出54 亿至净流出556 亿。

    受益“一带一路”景气向上，增长动能及质量无虞，维持“买入”评级央企受益资质、施工能力优势，中长期份额或持续提升，公司工程综合实力无虞，多领域拓展效果逐步显现。公司坚持“海外优先”战略，深耕“一带一路”为主的海外主要区域，或受益“一带一路”需求景气向上。首单REITs 登陆上交所，对盘活存量资产、拓宽融资渠道及催化市场对公司价值再认知有积极意义。公司增长动能及质量无虞，估值有优势。考虑地产仍拖累业绩，下调公司23-24 年归母净利分别为299/333 亿（前值304/339 亿），新增25 年归母净利预测为374 亿，分别yoy+12%/11%/12%。认可给予公司23 年8x 目标PE，上调目标价至17.60 元（前值12.02 元），维持“买入”评级。

    风险提示：基建投资增速不及预期、工程订单结转不及预期、海外需求修复低于预期、央企项目拓展受限致优势弱化