营收业绩稳健，Q4 业绩增长提速。2022 年公司实现营业收入10963 亿元，同比增长7.5%；实现归母净利润266 亿元，同增7.9%；扣非归母净利润241 亿元，同比增长7.4%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收分别同增13.0%/8.4%/4.4%/4.7%；单季归母净利润分别同增12.3%/7.5%/-5.2%/15.8%，Q4 盈利增长提速主要系单季减值同比少计提约22 亿元。分业务看，工程承包实现营业收入9647 亿元，同增8%，其中基建/房建/其他工程分别同增11%/17%/-15%；设计咨询/工业制造/地产开发/ 物资物流及其他分别实现营业收入203/247/623/955 亿元， 同比变动+4.5%/+13.1%/+22.9%/-7.9%。分区域看，境内/境外分别实现营收10422/541亿元，同增7%/15%。

    　　施工主业毛利率大幅提升，净利率与同期持平。2022 年公司综合毛利率为10.09%，较上年同期上升0.49 个pct。分业务看，工程承包/规划设计/工业制造/地产开发/物资物流毛利率分别同比变动+0.73 （ 房建/ 基建YoY+0.2/+1.7 ）/+2.80/-0.11/-3.56/-0.22 个pct。期间费用率5.21%，较上年同期增长0.23 个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动0.00/-0.04/+0.30/-0.03 个pct。资产（含信用）减值损失同比少计提约19 亿元，主要因2021 年某地产大客户应收款项集中计提减值较多。投资收益同比降低45 亿元，主要因权益法核算的投资收益减少以及应收账款融资产生的损失较多。归母净利率为2.43%，同比基本持平。

    　　ROE 小幅上行，现金流显著改善。公司全年ROE 为9.53%，同比上升0.09 个pct，杜邦拆解看：归母净利率、资产周转率以及权益乘数分别为2.43%、0.76 次以及5.14，较去年同期分别+0.01pct、-0.02 次、+0.18，周转率下滑及权益乘数提升预计主要系公司投资类业务增长较快。现金流方面，公司全年经营性现金流净流入561 亿元，去年同期为净流出73 亿元，现金流明显改善，预计主要因：1）增值税留抵退税政策导致税费返还增加；2）去年受PPP 会计准则变动影响，现金流口径发生变化，波动较大。3）公司持续加强现金流管控。全年投资性现金流净流出557 亿元，同比少流出54 亿元。

    　　绿色环保打造新增长点，电力工程订单高增291%，在手订单充裕。公司2022 年新签合同32450 亿元，同比增长15%，境内新签29390 亿元，同比增长15%；境外新签3061 亿元，占比9%，同比增长19%。新签合同中工程承包/投资运营/绿色环保等基础设施类订单分别为18626/7513/1907 亿元，同比增长11%/23%/50%，绿色环保类增速较快，有望成为公司未来新增长点。细分领域看，铁路/公路/城轨/房建/ 市政/ 矿山/ 水利水运/ 电力分别新签

    　　4902/4176/1283/9417/4156/1077/829/1206 亿元， 同增30%/52%/-24%/-4%/-5%/75%/95%/291%。电力工程表现亮眼主要因公司以抽水蓄能、海上风电等为突破口，加大水电、风电等领域市场开拓。截止至2022 年底未完合同额合计63627 亿元，同比增长31%，是2022 年收入的5.8 倍，在手订单十分充裕，有望支撑未来收入持续稳健增长。

    　　投资建议：我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为300/333/369 亿元，分别增长13%/11%/11%，EPS 分别为2.21/2.45/2.72 元，当前股价对应PE 分别为4.1/3.7/3.3 倍，最新PB-lf 为0.56 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：基建投资不及预期、海外业务经营风险、应收账款减值风险。